Ugens aktie - Én aktie i fokus

Ugens aktie (uge 39 2024) - GN Store Nord: Et dyk ned i de tre divisioner i GN

I denne uge dykker vi ned i GN Store Nord, som er bedst kendt for deres høreapparater og headsets. GN Store Nord arbejder i dag inden for tre forskellige divisioner: Hearing, Enterprise og Gaming & Consumer.
Denne uge ser vi primært på de tre forskellige divisioner, som GN arbejder inden for, og hvad der skal drive væksten i divisionerne fremover. Derudover tager vi en kort rundtur i GN, hvor vi blandt andet ser på det seneste regnskab og insiderkøb. Afslutningsvis ser vi nærmere på værdiansættelsen af GN sammenlignet med konkurrenterne Demant og Sonova.

I slutningen af august var GN aktuel med regnskabet for andet kvartal 2024, hvorfor vi i denne uges aktie kun kort opridser de vigtigste tal fra regnskabet. GN havde i andet kvartal 2024 en omsætning på DKK 4,499 mia. (DKK 4,394 mia.). GN kom godt igennem andet kvartal sammenlignet med samme periode sidste år, med en organisk vækst på 5% (-8%). EBITA endte på DKK 374 mio. (DKK 331 mio.), svarende til en EBITA-margin på 8,3% (7,5%).
Hovedbudskabet fra regnskabet er derfor, at GN klarede sig fint igennem kvartalet. Det lykkedes at udvide markedspositionerne i nogle af divisionerne, og derudover blev marginerne løftet, hvilket er i overensstemmelse med de mere langsigtede forventninger.

GN er fortsat præget af en høj gæld, der stammer fra opkøbet af SteelSeries, som producerer gamingudstyr. GN kunne ved regnskabet for andet kvartal 2024 meddele, at den nettorentebærende gæld er på DKK 10,548 mia., hvilket er en reduktion sammenlignet med DKK 12,073 mia. ved udgangen af andet kvartal 2023. Selvom gælden er blevet reduceret, er det stadig en faktor, som investorer bør være opmærksomme på. Indikationen på, at den nettorentebærende gæld er høj, ses tydeligt, hvis vi ser på selskabets nettorentebærende gæld i forhold til EBITDA, hvor forholdet ved udgangen af andet kvartal 2024 var 4,9x (6,0x i andet kvartal 2023).

GN meddelte i juni måned, at selskabet vil afvikle sin Elite- og Talk-produktlinje. I den forbindelse justerede GN også forventningerne til 2024. GN forventer nu en organisk omsætningsvækst i intervallet 2-6% (tidligere 2-8%), en EBITA-margin i intervallet 12-13% (tidligere 12-14%) samt frie pengestrømme før M&A på over DKK 900 mio. (tidligere DKK >700 mio.). GN’s langsigtede mål frem mod 2028 er en margin i intervallet 16-17%.

For at få en dybere forståelse af GN og de faktorer, der skal drive væksten fremad, tager vi et kig på de forskellige forretningsområder, som GN opererer inden for:

Hearing-divisionen leverer høreapparater, og GN har i dag en bred produktportefølje, som tilbyder høreløsninger til alle. Divisionen udgjorde 40% af GN’s totale omsætning i andet kvartal 2024 og havde en organisk vækst på 10% i samme periode.
GN har med deres Hearing-division eksponeret sig mod et marked i vækst, drevet af en generelt aldrende befolkning i verden, hvilket alt andet lige øger efterspørgslen efter høreløsninger. En stigende velstand globalt vil også understøtte den fortsatte vækst. Derudover vil en øget adgang til høreapparater øge efterspørgslen, hvor GN især ser store muligheder inden for OTC-markedet, hvor høreapparater sælges direkte til forbrugere uden recept eller konsultation hos en audiolog. OTC-markedet er GN eksponeret mod gennem Jabra-brandet, som er kendt for sine trådløse lydprodukter (GN Audio), med teknologi fra GN Hearing.
GN Hearing forventer, at væksten i 2024 vil være på linje med de historiske vækstrater, med en markedsvolumenvækst i intervallet 4-6% og et fald i den gennemsnitlige salgspris på -1% til -2% efter en meget stærk markedsvækst i 2023. Derudover forventer GN fortsat stærke stigninger i markedsandele. Det vurderes, at det globale engrosmarked for høreapparater (eksklusiv OTC) vil have en årlig omsætningsvækst (CAGR) i intervallet 3-5% fra 2024-2028, hvilket understøtter forventningerne om en stigende efterspørgsel efter høreapparater globalt.
(Kilde: Estimater for markedsvæksten 2024-2028: GN Capital Markets Day, d. 07.05.2024)

Enterprise-divisionen leverer it-løsninger til virksomheder og professionelle. Divisionen udgjorde 40% af GN’s totale omsætning i andet kvartal 2024 og havde en organisk vækst på -3% i samme periode.
GN’s produkter i Enterprise-divisionen omfatter headsets, højttalere og video. Disse produkter udgør samlede løsninger til virksomheder, der afholder videomøder og -konferencer. Det betyder også, at divisionen drager fordel af megatrends som hybridarbejde, et område, der er vokset betydeligt som følge af Corona-pandemien. Flere møder holdes nu virtuelt, og flere arbejder hjemmefra, hvilket har skabt en øget efterspørgsel efter samlede løsninger, der sikrer kommunikation mellem dem, der er fysisk til stede på arbejdspladsen, og dem, der arbejder hjemmefra eller befinder sig på andre lokationer rundt om i verden. Enterprise-divisionen supporterer også andre områder, hvor headsets bliver brugt, såsom vidensarbejde, callcenter arbejde og frontlinjearbejde.
GN ser fortsat, at markedet for selskabets Enterprise-løsninger er i en stabiliseringsfase efter Corona-årene, hvor der var en ekstraordinær efterspørgsel, hvilket også har medført en faldende efterspørgsel. GN forventer, at Enterprise-markedet vender tilbage til positiv vækst i slutningen af 2024. Det vurderes, at det globale enterprise-headsetmarked vil have en årlig gennemsnitlig vækst (CAGR) på 3-5% fra 2024-2028, og at det globale enterprise-videomarked vil have en årlig gennemsnitlig vækst (CAGR) på 10-12% i samme periode. Dette understøtter forventningerne om, at en stigende efterspørgsel efter løsninger inden for hybridarbejde vil vende tilbage efter de ekstraordinære Corona-år.
GN forventer en organisk vækst i intervallet -3% til +5% for Enterprise-divisionen i 2024.
(Kilde: Estimater for markedsvæksten 2024-2028: GN Capital Markets Day, d. 07.05.2024)

Gaming & Consumer-divisionen arbejder inden for gaming-, hardware- og softwareprodukter til private. Divisionens hovedfokus er på brandet SteelSeries, efter GN annoncerede afviklingen af Elite- og Talk-produktlinjerne. Divisionen udgjorde 20% af GN’s totale omsætning i andet kvartal 2024 og havde en organisk vækst på 12% i samme periode.
GN har med deres Gaming & Consumer-division eksponeret sig mod flere megatrends, herunder et voksende marked for esport, som i stigende grad anerkendes som en sport. I takt med at esport bliver mere professionelt, vil brugerne også stille større krav til bedre udstyr, hvilket er med til at øge efterspørgslen efter kvalitets-gamingprodukter. Flere gamere er i dag content creators, hvilket betyder, at de optager/streamer deres spil og deler dem på forskellige platforme. En stigning i antallet af content creators fører også til en stigende efterspørgsel efter udstyr, der kan forbedre kvaliteten af det indhold, de producerer. Derudover er VR et område i vækst, som stadig er på et tidligt stadie inden for gaming.
Det vurderes, at det globale kernemarked for gamingudstyr vil have en årlig gennemsnitlig vækst (CAGR) på omkring 5% fra 2024-2028.
I juni kunne GN meddele, at man vil afvikle sine Elite- og Talk-produktlinjer for at øge fokus på de mere attraktive dele af GN’s forretning. GN har vurderet, at fremtidige investeringer i produktlinjerne ikke vil kunne give det ønskede investeringsafkast. I stedet vil GN fokusere på mere attraktive markeder, der kan levere profitabel vækst og stærke afkast. I 2023 havde Consumer-divisionen en omsætning på DKK 1.253 mio., hvor Elite-produktlinjen udgjorde 70%, Talk-produktlinjen 10%, og BlueParrott-produktlinjen 20%. BlueParrott vil fremover blive flyttet til Enterprise-divisionen.
GN venter at Gaming & Consumer-divisionen i 2024 har en negativ organisk vækst i intervallet -10% til -2% som følge af afviklingen af Elite- og Talk-produktlinjerne.
(Kilde: Estimater for markedsvæksten 2024-2028: GN Capital Markets Day, d. 07.05.2024)

I starten af september meddelte GN, at selskabets bestyrelsesformand, CEO og CFO har købt aktier i GN. Bestyrelsesformanden har købt 1.500 aktier, CEO’en har købt 18.750 aktier, og CFO’en har købt 7.000 aktier. Alt i alt har selskabets bestyrelsesformand, CEO og CFO købt aktier for DKK 4,24 mio. i GN. Da selskabets bestyrelsesformand, CEO og CFO alt andet lige er blandt dem, der er tættest på GN og dermed også må have en god indikation af, hvordan det står til i forretningen, bør det tolkes positivt, at de har købt aktier i selskabet. Derudover skal det bemærkes, at købene ikke er foretaget ved brug af optioner, som de måtte have optjent. Købene er foretaget i markedet, hvilket betyder, at aktierne er blevet købt til markedspris.

Afslutningsvis kan vi kaste et blik på værdiansættelsen af GN, og for perspektivets skyld kan vi sammenligne med konkurrenterne Demant og Sonova. Som det fremgår af nedenstående tabel, handles GN til lavere multipler end konkurrenterne baseret på forventningerne til 2025E og 2026E. Forklaringen på denne rabat kan findes i, at både Demant og Sonova er selskaber, der udelukkende fokuserer på høreapparatssegmentet, mens GN også har aktiviteter i divisionerne Enterprise og Gaming & Consumer. Derudover ved vi, at højere marginer også giver en højere værdiansættelse. Her kan vi også se, at forventningerne til GN’s EBIT-margin er noget lavere end konkurrenternes, hvilket er en af årsagerne til, at GN handles med en rabat sammenlignet med Demant og Sonova.


(Kilde: MarketScreener)

Disclaimer: Jeg ejer aktier i GN Store Nord og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i GN Store Nord.

3 Synes om

Ugens aktie (uge 40 2024) - Solar: Svære markedsforhold tynger fortsat

I denne uges aktie dykker vi ned i den danske sourcing- og servicevirksomhed Solar, der opererer inden for el, VVS samt klima og energi.
Solar aktien ÅTD faldet med -27,2% og er udfordret af vanskelige markedsforhold, hvor der har været en afmatning i byggeriet samt en svag efterspørgsel efter selskabets klima- og energiløsninger. I denne uge tager vi derfor temperaturen på det nuværende marked og undersøger, hvad der kan drive væksten fremover. Derudover ser vi nærmere på selskabets 2026-strategi og værdiansættelse.

I starten af august aflagde Solar regnskab for første halvår 2024, som var på linje med forventningerne. Omsætningen i første halvår var således DKK 3.100 mio. (DKK 3.250 mio.). EBITDA var på DKK 137 mio. (DKK 214 mio.), svarende til en EBITDA-margin på 4,4% (6,6%). Resultatet endte på DKK 25 mio. (DKK 77 mio.). Som det fremgår af tallene, er Solar fortsat udfordret, især når det gælder indtjeningen, som er under pres sammenlignet med samme periode året før. I meddelelsen for første halvår 2024 udtalte Solar, at de ser en forbedring i de danske markedsforhold.

Solar har en udbyttepolitik om at udlodde mindst 35% af årets resultat i udbytte. I år har Solar givet et udbytte på DKK 30 per aktie, svarende til DKK 219 mio., hvilket udgør 63% af selskabets resultat i 2023. Med et ÅTD-afkast på -27,2% skal der derfor korrigeres for udbyttet på DKK 30 per aktie. I og med at 2024 ser ud til at blive et svært år baseret på selskabets forventninger, bør man ikke forvente et udbytte på linje med udbyttet for 2023, baseret på resultatet i 2024.

Efter regnskabet for første halvår 2024 kan Solar bekræfte, at forventningerne til hele 2024 fastholdes. Solar forventer således en omsætning på DKK 12,5 mia., svarende til en organisk vækst på -5%. EBITDA forventes at blive DKK 600 mio., hvilket svarer til en EBITDA-margin på 4,8%.

Solar er, som nævnt, en sourcing- og servicevirksomhed inden for el, VVS samt klima og energi. Det betyder også, at Solar er et selskab, der er konjunkturfølsomt over for aktiviteten i bygge- og anlægssektoren. Derfor har Solar været ramt af en afmatning i denne sektor, hvilket har resulteret i negativ vækst. På kort sigt forventes denne udvikling at fortsætte, hvilket også indikeres i Solars regnskab, hvor selskabet skriver, at de venter negativ vækst i alle områder i 2024.
På længere sigt ser det dog ud til, at de mørke skyer er ved at forsvinde. Her er det især renteniveauet, der er værd at holde øje med, da det alt andet lige er en af de afgørende faktorer for at sætte gang i byggeriet igen. I 2024 har vi allerede set de første rentenedsættelser, og der er indikationer på, at rentenedsættelserne vil fortsætte ind i 2025. Med faldende renter forventes det, at nogle af de udskudte byggerier, som følge af rentestigningerne, vil blive igangsat, hvilket vil medføre en stigning i efterspørgslen.
Kigger vi mod Solars energiløsninger, og særligt varmepumper, købte Solar i 2023 51% af aktierne i ThermoNova, som producerer industrielle varmepumper. Forretningsområdet, herunder varmepumper, har været væsentligt udfordret efter boomet under corona. Faldet i salget af varmepumper kan blandt andet forklares ved, at energipriserne er stabiliseret, og dermed er fordelene ved at foretage investeringer, for både private og erhverv, ikke længere så tydelige.
På længere sigt er der dog ikke sket store ændringer. Der er fortsat en klar politisk agenda om at reducere energiforbruget og flytte energikilder fra de mere fossile energikilder som olie og gas til mere bæredygtige energikilder som el. Derfor er der klare indikationer på, at investeringerne i områderne energi og klima vil vende tilbage.
Alt i alt er den største udfordring for Solar, hvis opsvinget i konjunkturerne lader vente på sig, at de svære markedsforhold vil fortsætte, hvilket vil have en betydelig negativ indflydelse på selskabet.

Solar har en strategiplan, der løber til 2026, kaldet “Solve”. Strategien er at maksimere vækstpotentialet i segmentet Klima og Energi med løsninger inden for varmepumper, solpaneler, el-opladning og ventilation gennem det nyetablerede område kaldet Solar Industrial Solutions. Dette område tilbyder færdige løsninger til både eksisterende og nye industrielle kunder inden for Klima og Energi. Solar har en ambition om, at salget i forretningsområdet Klima og Energi skal udgøre over 15% af den samlede omsætning i 2026.
Solars koncepter skal styrke rentabiliteten og positionen, blandt andet ved at videreudvikle konceptsortimenter med logistik-tjenester og specialistkompetencer. Ambitionen er, at dette vil øge bruttomarginen med over 0,7 procentpoint i 2026. Afslutningsvist skal der skabes nye muligheder med løsningssalg til både nye og eksisterende kunder, hvilket i 2026 skal udgøre over 26% af omsætningen.
Samlet set er det Solars ambition, at selskabet skal have en gearing på 1,0-3,0x og en EBITDA-margin på over 6,0% i 2026. Målet om en EBITDA-margin på over 6,0% i 2026 indikerer tydeligt, at Solar har været udfordret, da den gennemsnitlige EBITDA-margin fra 2019-2024E er på 6,3%. Som det ses i nedenstående graf over den historiske EBITDA-margin, er ambitionen om en EBITDA-margin på over 6,0% i 2026 tæt på det historiske gennemsnit. Hvis Solar opnår denne ambition i 2026, kan det indikere, at Solar er på rette spor igen efter år med vanskelige markedsforhold. Det skal dog bemærkes, at en EBITDA-margin på over 6,0% i 2026 vil være højere end den margin, Solar havde før corona og de ekstraordinære markedsforhold.

Afslutningsvis kan vi kaste et blik på værdiansættelsen af Solar baseret på multipler. Som det fremgår af tabellen, handler aktien til et højere niveau baseret på forventningerne til 2024E sammenlignet med 2023. Forklaringen på den højere multipel skal findes i en indtjening, der i 2024 forventes at falde en del tilbage, selvom aktien ÅTD er faldet med -27,2%. I 2025 handles aktien billigere, da der ventes en forbedret indtjening.
Baseret på de multipler, som Solar handler til i 2024E, kan man sætte spørgsmålstegn ved, om investorerne allerede nu har indregnet, at Solar på længere sigt igen vil øge væksten og indtjeningen.
Aktien følges af en analytiker, som har et kursmål på DKK 355 per aktie, svarende til et kurspotentiale på +4,87% fra lukkekursen fredag (kilde: MarketScreener). Dette indikerer også, at der ikke er det store potentiale i aktien rent afkastmæssigt fra det nuværende kursniveau med de nuværende forventninger til fremtiden.
Det er nok på længere sigt, at aktien kan fremstå mere attraktiv. På det nuværende niveau ser aktien ud til at være forholdsvis rimeligt prissat, især taget i betragtning af, at selskabet fortsat befinder sig i et marked præget af en vis usikkerhed, selvom fremtiden begynder at se lysere ud.


Kilde: MarketScreener

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i Solar og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Solar.

2 Synes om

Ugens aktie (uge 41 2024) - Bang & Olufsen: B&O giver ny lyd fra sig

I denne uges aktie dykker vi ned i Bang & Olufsen (B&O), der udvikler, producerer og sælger elektroniske luksusprodukter.
I denne uge ser vi nærmere på det nye regnskab for første kvartal i det forskudte regnskabsår 2024/2025. Derudover ser vi nærmere på strategien, som B&O er i gang med at eksekvere på, der skal styrke brandet og sikre vækst og øget rentabilitet i fremtiden, efter B&O i en årrække har været udfordret af underskud.

Torsdag i denne uge offentliggjorde B&O regnskabet for første kvartal i det forskudte regnskabsår 2024/2025. I første kvartal udgjorde omsætningen DKK 540 mio. (DKK 619 mio.), hvilket svarer til et fald i omsætningen på -12,4% (1,2%). Like-for-like omsætningen faldt med -2% (8,0%). Bruttomarginen steg til 55,2% (52,6%). EBITDA (før særlige poster) endte på DKK 39 mio. (DKK 74 mio.), svarende til en EBITDA-margin (før særlige poster) på 7,1% (12,0%). EBIT (før særlige poster) faldt til DKK -17 mio. (DKK 16 mio.), svarende til en EBIT-margin (før særlige poster) på -3,1% (2,6%). Resultatet for første kvartal endte dermed på DKK -17 mio. (DKK 7 mio.).

Lad os tage et dyk ned bag tallene for at få en bedre forståelse af, hvordan omsætningen kunne falde tilbage sammenlignet med samme periode året før, og hvordan det står til på de forskellige markeder.
B&O skriver i regnskabet, at faldet i omsætningen på -12,4% i kvartalet primært kan tilskrives et højt sammenligningsgrundlag med første kvartal sidste år. I september sidste år gennemførte B&O en række prisstigninger, hvilket betød, at efterspørgslen blev fremskyndet fra andet kvartal til første kvartal, hvilket øgede efterspørgslen forud for de planlagte prisstigninger.
I EMEA oplevede B&O i første kvartal en svag markedsefterspørgsel over sommeren. Her fremhæver B&O særligt det britiske marked som værende udfordrende. Like-for-like væksten var i første kvartal på -2%. EMEA udgjorde 46% af den samlede omsætning i første kvartal.
I Americas var like-for-like væksten på -7%, hvilket er i tråd med det overordnede billede i første kvartal. Bruttoresultatet i Americas udgjorde DKK 35 mio. (DKK 30 mio.), svarende til en margin på 51,3% (45,5%), hvor denne fremgang er drevet af et ændret produktmix mod højere margin produkter. Americas udgjorde 13% af den samlede omsætning i første kvartal.
I APAC er B&O fortsat udfordret af, at den økonomiske vækst i Kina fortsat er lav sammenlignet med før COVID, hvilket påvirker forbrugernes købsadfærd. Like-for-like væksten var i første kvartal på -2%. APAC udgjorde 30% af den samlede omsætning i første kvartal.
Afslutningsvis havde området Brand Partnering & Other Activities et fald på -21,5% i omsætningen i første kvartal, hvor de samlede licensindtægter faldt med -20%, hvilket primært skyldes en nedgang i licensindtægter fra HP, hvilket er i tråd med forventningerne. Licensindtægter fra bilindustrien voksede dog i første kvartal. I området Brand Partnering & Other Activities udgør licensindtægter 80% af omsætningen, og hele området Brand Partnering & Other Activities udgjorde 11% af den samlede omsætning i første kvartal.

B&O forventer i regnskabsåret 2024/2025 en omsætningsvækst (i lokal valuta) i intervallet -3% til 3% samt en EBIT-margin (før særlige poster) i intervallet -2% til 1%. Derudover ventes free cash flow at være i intervallet DKK -100 mio. til 0 mio.

I forbindelse med, at B&O offentliggjorde årsregnskabet for 2023/24, meddelte B&O, at man ønsker at accelerere sin strategiske eksekvering med henblik på at sikre langsigtet vækst og forbedre rentabiliteten yderligere. Den nye strategiske plan blev annonceret i sommeren, efter at B&O har eksekveret på sin “Luxury Timeless Technology”-strategi, hvor der har været stort fokus på at styrke B&O’s position som et luksusbrand, forbedre kundeoplevelsen i brandede salgskanaler, reducere tilstedeværelsen i multibrandbutikker og bygge produkter af højeste kvalitet. Dette har betydet, at B&O har lagt fundamentet for en langsigtet, rentabel og bæredygtig vækst. Derfor har B&O tidligere på året præsenteret en ny strategisk plan på mellemlang sigt, med en ambition om en organisk omsætningsvækst på 8% (CAGR) i perioden fra 2025/2026 til 2027/2028, en EBIT-margin (før særlige poster) på 8% samt et free cash flow på DKK 250 mio. i 2027/2028. For at B&O kan lykkes med at nå målet om at styrke rentabiliteten og øge væksten frem mod 2027/2028, vil det kræve, at B&O øger investeringerne på kort sigt. Med de øgede investeringer afhænger planen af, at B&O vil lykkedes med at foretage en kapitalforhøjelse på op til 20% af selskabskapitalen. På den ordinære generalforsamling d. 15. august blev bemyndigelsen til at forhøje selskabskapitalen med 20% godkendt. Det betyder også, at B&O forventer at kunne gennemføre en rettet emission inden udgangen af november 2024. Provenuet fra den rettede emission vil primært blive brugt på investeringer, der skal realisere målene i strategien på mellemlang sigt, der løber fra 2025/2026 til 2027/2028.

Som investor i B&O skal man derfor være opmærksom på, at selskabet har behov for yderligere investeringer og dermed også kapital for at kunne realisere målene på mellemlang sigt. Fordi det er en rettet emission, bør man også være opmærksom på, at det kun er udvalgte investorer, der vil kunne deltage i emissionen.

Disclaimer: Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i Bang & Olufsen og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Bang & Olufsen.

1 Synes om

Ugens aktie (uge 43 2024) - Eolus Vind: Hvor blev energien af?

I denne uges aktie dykker vi ned i det svenske selskab Eolus Vind, der udvikler projekter inden for vindkraft, solenergi og energilagring. ÅTD er Eolus Vind faldet med -46%, og er ligesom mange andre selskaber der er eksponeret mod grøn energi faldet.
I denne ser vi derfor nærmere på, hvad der kan forklare faldet i aktiekursen, og hvad der potentielt kan drive aktien i fremtiden. Derudover tager vi en kort rundtur i Eolus Vind og ser på det seneste regnskab, projektporteføljen og forventningerne til fremtiden. Afslutningsvist kaster vi et blik på værdiansættelsen.

Eolus Vind er en børsnoteret virksomhed i Sverige, der udvikler projekter inden for vedvarende energi. Det betyder, at Eolus Vind enten udvikler projekter helt fra bunden, til de står klar til drift, eller i andre tilfælde kun står for at finde det rette område til projekterne og sikre de nødvendige godkendelser, hvorefter projektet sælges videre. Selskabet har i dag en portefølje af projekter inden for vindkraft, solenergi og energilagring.

Eolus Vind annoncerede ved udgangen af august regnskabet for andet kvartal 2024 og dermed også tallene for første halvår 2024. I første halvår 2024 havde Eolus Vind en omsætning på SEK 98 mio. (SEK 2.019 mio.). Driftsresultatet var SEK -55 mio. (SEK 506 mio.), og resultatet efter skat i første halvår endte på SEK -82 mio. (SEK 407 mio.).
På baggrund af omsætningstallene er det tydeligt, at Eolus Vind har haft en markant tilbagegang sammenlignet med samme periode året før. Den store forskel i omsætningen kan forklares ved, at Eolus Vind udvikler projekter for senere at sælge dem til enten energiselskaber eller andre investorer. De høje renter har alt andet lige påvirket investeringslysten og dermed også Eolus Vinds evne til at sælge projekter. Samtidig har den høje inflation haft en effekt på omkostningerne ved projekterne, hvilket har resulteret i stigende priser på projekterne. Det er derfor muligt, at Eolus Vind ikke har kunnet opnå en pris på projekterne, der lever op til deres ønskede afkast på projekterne.
Selvom Eolus Vind står svagt på omsætningen sammenlignet med året før, kan vi se en stigning i både projektporteføljen og de energianlæg, som Eolus Vind driver. Ved udgangen af første halvår 2024 havde Eolus Vind en projektportefølje på 28,4 GW (25,4 GW), og de energianlæg, som Eolus Vind driver, udgjorde 0,967 GW (0,817 GW). Projektporteføljen og de energianlæg viser tydeligt, at selskabet fortsætter med at bygge videre på sin nuværende strategi og udvikling.
Da Eolus Vind fortsætter med at udvikle projekter, selvom salget af færdige projekter har været begrænset, er den rentebærende gæld steget til SEK 1.191 mio. (SEK 477 mio.), mens den likvide beholdning ved udgangen af første halvår 2024 udgjorde SEK 526 mio. (SEK 1.347 mio.), hvilket svarer til en netto rentebærende gæld ved udgangen af første halvår på SEK 665 mio. (SEK -870 mio.).

Når man ser på et selskab som Eolus Vind, er det helt centralt at forholde sig til projektporteføljen, da selskabet netop lever af at udvikle energiprojekter og senere sælge dem til energiselskaber eller investorer. For år tilbage havde Eolus Vind stort set kun aktiviteter i Sverige inden for landbaserede vindmølleprojekter. I dag har Eolus Vind opnået en diversificering både geografisk og teknologisk. Det betyder, at Eolus Vind fortsat har hovedfokus på Sverige, men nu også har projekter i Finland, USA, Polen, Spanien, Letland og Estland. Projekterne fordeler sig i dag på havvindmølleprojekter, landvindmølleprojekter, solkraft og energilagring. Alt andet lige kan diversificeringen i projekterne være med til at minimere risikoen, selvom eksterne faktorer fortsat udgør en betydelig risiko. Ved udgangen af andet kvartal 2024 udgjorde den samlede projektportefølje 28,4 GW. Det er estimeret, at denne projektportefølje vil kunne give en fremtidig omsætning for Eolus Vind på SEK 28 mia. og kræve SEK 280 mia. i investeret kapital fra investorer (kilde: Carnegie). Det er dog vigtigt at forholde sig til, at det ikke er realistisk, at denne estimerede omsætning kan realiseres på kort sigt.

Lad os tage et dyk ned i, hvordan markedet har udviklet sig, og se nærmere på nogle af de forskellige forklaringer, der kan være på den svage kursudvikling, som Eolus Vind har oplevet, ligesom mange andre selskaber, der er eksponeret mod vedvarende energi. Først skal vi huske på, at vi kommer fra et ekstremt stærkt marked med lave renter og et politisk pres for at fremme vedvarende energikilder, hvilket alt andet lige har drevet investeringerne og dermed væksten i markedet. Efter Ruslands invasion af Ukraine steg inflationen kraftigt, og rentestigninger fulgte med, hvilket betød, at investeringslysten mod vedvarende energikilder forsvandt. Som følge af krigen i Ukraine flyttede det politiske fokus også fra investeringer i vedvarende energi til investeringer i forsvar og sikkerhed. Den høje inflation har også betydet, at priserne for eksempelvis vindkraft er steget, hvilket også har lagt et pres på investeringerne.
Nu står vi i et marked, hvor der begynder at være lidt lys for enden af tunnelen, efter at vi har set de første rentesænkninger, hvilket bør betyde, at villigheden til at investere i selskaber eksponeret mod vedvarende energi begynder at vende tilbage.

Nu kan vi vende blikket mod det mere langsigtede perspektiv. Som nævnt har mange børsnoterede selskaber, der er eksponeret mod den grønne omstilling, herunder særligt energi, leveret svage afkast sammenlignet med andre sektorer. Derfor kan vi se nærmere på, hvad der skal drive væksten i Eolus Vind i fremtiden og dermed, hvad der skal drive afkastet på lang sigt.
På lang sigt forventes det, at efterspørgslen efter elektricitet vil stige i takt med overgangen fra fossile energikilder til vedvarende energikilder, en overgang, som ses inden for både transport, industri og energiforsyning til bygninger. Hvis vi starter med transportsektoren, er det særligt personbiler, der er langt i omstillingen, mens tung transport stadig befinder sig på et tidligere stadie.
Inden for transportsektoren kan efterspørgslen efter energi fra eksempelvis vindkraft eller solenergi også forventes at stige i takt med, at en energikilde som Power-to-X bliver mere efterspurgt. Grøn hydrogen (Power-to-X) kan også bruges i andre grønne brændstoffer, såsom e-metanol til skibsfart eller e-petroleum til luftfart.
Omstillingen af energikilder i industrien og bygninger blev accelereret efter Ruslands invasion af Ukraine, men incitamentet til at fortsætte omstillingen er mindsket i takt med, at energipriserne generelt er faldet, og renten er steget. Derfor er det forventet, at omstillingen især skal drives af politiske tiltag, som for eksempel initiativer under REPowerEU.
Alt i alt forventes det, at der over de kommende år vil være en stigning i efterspørgslen efter elektricitet i takt med, at fossile energikilder udfases. Denne udfasning vil alt andet lige betyde, at der fortsat skal investeres markant i vedvarende energiprojekter for at kunne imødekomme den forventede efterspørgsel efter vedvarende energikilder.

Eolus Vinds nuværende forventninger gælder for perioden 2022-2024, og der vil derfor snart blive præsenteret nye forventninger til de kommende regnskabsår. I de nuværende forventninger ventes et gennemsnitligt salg på mindst 1,0 GW per år i perioden 2022-2024. Fra 2025 forventes det, at salget i gennemsnit vil udgøre mindst 1,5 GW per år. Selskabets egenkapitalforrentning skal i gennemsnit overstige 10% per år, mens soliditeten skal overstige 30%. Herudover skal udbyttet over en længere periode udgøre 20-50% af resultatet efter skat, dog afhænger denne forventning af investeringsbehovet og den finansielle stilling.
I regnskabet for andet kvartal 2024 meddeler selskabet, at man er i gang med at udarbejde Eolus’ forretningsplan og finansielle mål for 2025-2027, og at disse vil blive præsenteret til vinter.

Afslutningsvist kan vi kaste et blik på værdiansættelsen af Eolus Vind. For at give lidt perspektiv på værdiansættelsen af Eolus Vind, kan vi tage udgangspunkt i den seneste analyse fra Carnegie. Her har Carnegie estimeret et kursmål i intervallet SEK 86-111 per aktie.
Kursmålet er fundet med udgangspunkt i den historiske EV/EBIT-multipel, som gennemsnitligt har været på 10x. Øvre ende af kursmålet er estimeret med udgangspunkt i en EV/EBIT-multipel på 10x. Den nedre ende af kursmålet er estimeret på baggrund af en EBIT-margin på 10%, hvilket svarer til den historiske EBIT-margin eksklusiv 2023.

image

Derudover har Carnegie, med udgangspunkt i en DCF-model, estimeret et kursmål på SEK 97.

For yderligere perspektiv på værdiansættelsen kan vi se på den peer group, som Carnegie har opstillet:

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i Eolus Vind og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Eolus Vind.

2 Synes om

Ugens aktie (uge 44 2024) - De nye finansielle mål stjal opmærksomheden

I denne uge dykker vi ned i Jyske Bank, der i tirsdags offentliggjorde regnskabet for tredje kvartal 2024. Regnskabet var som ventet, da banken allerede havde løftet sløret for tallene. Det var derimod den nye strategi og de nye finansielle mål, der stjal opmærksomheden, og som investorerne ikke tog godt imod.
I denne uge ser vi derfor nærmere på regnskabet for tredje kvartal, den nye strategi og de finansielle mål, samt hvorfor et nyt aktietilbagekøbsprogram kan være værdifuldt for investorerne i Jyske Bank.

Tirsdag annoncerede Jyske Bank regnskabet for tredje kvartal 2024, som var uden de store overraskelser, da banken allerede havde løftet sløret for hovedtallene tilbage i starten af oktober, hvor Jyske Bank opjusterede forventningerne til helåret 2024. Banken har således ÅTD basisindtægter på DKK 10,31 mia. (DKK 10,24 mia.) og et basisresultat på DKK 5,53 mia. (DKK 5,65 mia.). Periodens resultat endte på DKK 4,04 mia. (DKK 4,11 mia.), svarende til et resultat per aktie på DKK 60,5 (DKK 62,0). Egenkapitalforrentningen var i tredje kvartal på 13,2 % (12,6% i samme periode året før).

I starten af oktober kunne Jyske Bank annoncere en opjustering af forventningerne til helåret 2024. Således venter banken nu et resultat efter skat i intervallet DKK 5,0-5,3 mia., svarende til et resultat per aktie i intervallet DKK 75-80. Tidligere var forventningen et resultat efter skat i den øvre ende af intervallet DKK 4,3-5,1 mia., svarende til et resultat per aktie i intervallet DKK 64-76.

I forbindelse med, at Jyske Bank annoncerede regnskabet for tredje kvartal 2024, lancerede banken også en opdateret strategi og en finansiel målsætning frem mod 2028. Den nye målsætning blev ikke taget godt imod af investorerne, der sendte aktien kraftigt ned tirsdag. Banken forventer nu at lande en egenkapitalforrentning på 10% i 2028, med en omkostningsprocent på under 50%. Derudover fastholder banken, at man vil udlodde 30 % af aktionærernes resultat, samtidig med at man vil supplere med aktietilbagekøb. Den nye strategi indeholder alle de “klassiske” ord, som en strategiopdatering skal indeholde, hvorfor der heller ikke rigtig er noget overraskende nyt i den.
Det er særligt egenkapitalforrentningen, man skal hæfte sig ved i de nye finansielle mål, da det er et af de mest anvendte mål for bankers rentabilitet. Fordi bankerne er underlagt lovkrav om egenkapitalens størrelse, betyder det også, at alle banker skal leve op til de samme krav, hvilket gør egenkapitalforrentningen særligt interessant at sammenligne på tværs af de forskellige banker. Ambitionen om en 10% egenkapitalforrentning indikerer også, at Jyske Bank ser ind i en fremtid med lavere renter, hvor banken kan blive ramt af sin realkreditforretning. Her vil de renter, som banken kan opkræve, blive lavere, hvilket dermed vil påvirke egenkapitalforrentningen negativt.
Jyske Banks nye finansielle mål om en egenkapitalforrentning på 10% virker ikke voldsomt ambitiøst, hvilket måske også kan forklare det store fald, som aktien oplevede tirsdag, da strategien blev præsenteret. Til sammenligning havde Jyske Bank en egenkapitalforrentning på 13,2% i tredje kvartal 2024.

En potentiel anden forklaring på det store fald, som Jyske Bank oplevede i tirsdags, skal findes i, at banken ikke annoncerede et nyt aktietilbagekøbsprogram. I starten af oktober sluttede det seneste aktietilbagekøbsprogram på DKK 1,5 mia. Et aktietilbagekøbsprogram er et alternativ til at udbetale udbytte til aktionærerne. For investorer i Jyske Bank er et aktietilbagekøbsprogram attraktivt, fordi banken handles til en K/I (kurs/indre værdi) på omkring 0,7. En lav kurs/indre værdi betyder at aktien handles til en lav værdi sammenholdt med den underliggende værdi i selskabet, og i Jyske Banks tilfælde betyder det, at 1 krones egenkapital kan købes for 70 øre. Fordi banken handles til en K/I på under 1, kan et aktietilbagekøbsprogram være en god kapitalallokering sammenlignet med en kontant udlodning til investorerne.
Jyske Bank har ved udgangen af tredje kvartal en kernekapitalprocent på 17,2%, hvilket er over bankens egen målsætning om en kernekapitalprocent i intervallet 15-17%. Dermed er der en god indikation på, at banken snart vil igangsætte et nyt aktietilbagekøbsprogram, som forventeligt vil blive annonceret i forbindelse med bankens helårsregnskab for 2024.

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i Jyske Bank og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Jyske Bank.

1 Synes om

Ugens aktie (uge 45 2024) - To kurslussinger på én uge

I denne uges aktie dykker vi ned i Vestas, som er kendt for sine vindmøller og er aktiv i hele værdikæden fra produktion til eftermarkedsservice. I denne uge fik Vestas sig en hård medfart, først oven på regnskabet for tredje kvartal og igen efter valgresultatet i USA.
Vi ser derfor nærmere på, hvad der kan forklare faldet i aktiekursen efter regnskabet for tredje kvartal, og hvorfor valgresultatet i USA potentielt kan få stor indflydelse på Vestas. Derudover ser vi også nærmere på Vestas’ forventninger.

I tredje kvartal 2024 kunne Vestas meddele en omsætning på EUR 5.177 mio. (EUR 4.353 mio. i tredje kvartal 2023). EBIT (før særlige poster) endte på EUR 235 mio. (EUR 70 mio.), hvilket svarer til en EBIT-margin (før særlige poster) på 4,5% (1,6%). Resultatet efter skat var på EUR 127 mio. (EUR 28 mio.).
Ved udgangen af tredje kvartal havde Vestas en rekordstor ordrebog på vindmøller på EUR 28,3 mia., hvilket er en stigning fra EUR 21,6 mia. i samme periode sidste år.

Ud fra tallene for tredje kvartal ser det umiddelbart ud til at gå den rigtige vej for Vestas sammenlignet med samme periode året før. Vi kan derfor kaste et blik på, hvorfor Vestas-aktien alligevel oplevede et kraftigt fald på regnskabsdagen trods fremgangen på samtlige poster sammenlignet med samme periode året før, samt en ordrebog, der sætter rekord.
Op til regnskabet (d. 25. oktober 2024) havde Vestas indsamlet estimater fra analytikere, og vi kan derfor sammenholde de realiserede tal med forventningerne. Det er særligt på ét område, hvor Vestas skuffer fælt: indtjeningen. I tredje kvartal var EBIT (før særlige poster) på EUR 235 mio., men analytikerne havde (gennemsnitligt) forventet EUR 352 mio. Det betyder også, at resultatet efter skat på EUR 127 mio. i tredje kvartal ligger langt under analytikernes forventninger, som var på EUR 243 mio.
Serviceforretningen var ligeledes udfordret, idet EBIT-marginen endte på 16%, hvilket er langt under analytikernes forventning om en EBIT-margin på 20,2%. I forbindelse med regnskabet nævnte Vestas’ CEO også, at det vil tage tid at få løftet servicemarginen.

I forbindelse med regnskabet for tredje kvartal justerede Vestas forventningerne til investeringer og Service EBIT, mens forventningerne til omsætningen og EBIT-marginen blev fastholdt.
Vestas forventer således i 2024 en omsætning i intervallet EUR 16,5-17,5 mia. samt en EBIT-margin (før særlige poster) i intervallet 4-5%, hvor det nu forventes, at EBIT-marginen ender i den nedre ende af intervallet. Investeringerne ventes nu at være på EUR 1,0 mia. (tidligere EUR 1,2 mia.). Service EBIT (før særlige poster) forventes nu at ende på EUR 450 mio. (tidligere EUR 500 mio.).

For at give lidt perspektiv på forventningerne kan vi tage udgangspunkt i de estimater, som Vestas har indsamlet fra analytikerne. Her kan vi se, at analytikerne forventer en omsætning i 2024 på EUR 16,9 mia. og EBIT (før særlige poster) på EUR 719 mio., hvilket svarer til en EBIT-margin på 4,25%. Ud fra analytikernes forventninger kan vi se, at de generelt forventer, at Vestas lander i den nedre ende af deres egne intervalforventninger.

Efter det store kursfald tirsdag oven på regnskabet stod Vestas endnu engang for skud i onsdagens handel efter valgresultatet i USA, hvor amerikanerne valgte Donald Trump som landets nye præsident. Med Trump som ny præsident i USA ser Vestas og andre grønne selskaber ud til at gå nogle svære år i møde på det amerikanske marked. Det er ikke nogen hemmelighed, at Trump ikke er glad for vindkraft, og det kan derfor forventes, at han vil arbejde for at rulle nogle af de forskellige støttemidler og incitamenter til grøn energi tilbage, herunder IRA. Dette vil alt andet lige påvirke et selskab som Vestas negativt. Derudover kan potentielt øgede toldsatser og handelsbarrierer også få en negativ indflydelse på Vestas. Vestas kan derfor på sigt blive ramt af en række negative faktorer, hvilket også er hovedårsagen til det store dyk, som aktien oplevede i onsdagens handel.

Afslutningsvis kan vi tage et kig på, hvordan Vestas handles efter denne uges store kursfald. Selvom Vestas i de kommende år potentielt kan komme til at skuffe lidt på marginerne, vil aktien fortsat være relativt lavt prissat. Fordi Vestas nu handles til en lavere multipel og dermed med en risikopræmie, skal denne rabat også forklares ved den usikkerhed, som selskabet står overfor, herunder et potentielt udfordrende amerikansk marked i fremtiden og en skuffende indtjening i tredje kvartal, hvor der er nogle indikationer på, at vejen til en højere margin og dermed indtjening måske kan tage længere tid end forventet.


Kilde: MarketScreener.com

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i Vestas og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Vestas.

1 Synes om

Ugens aktie (uge 46 2024) - Nye tal fra den danske kabelproducent NKT

I denne uges aktie dykker vi ned i den danske kabelproducent NKT, der i denne uge offentliggjorde regnskabet for tredje kvartal 2024. I samme omgang meddelte NKT, at de nu forventer at nå den øvre del af forventningerne til 2024. Alligevel faldt aktien med -8% på regnskabsdagen.
I denne uge ser vi derfor nærmere på forventningerne til året og på, hvad der kan forklare faldet i aktiekursen. Derudover undersøger vi, hvad der kan drive aktien i fremtiden, og afslutningsvis kaster vi et lille blik på værdiansættelsen af NKT.

I tredje kvartal 2024 kunne NKT rapportere en omsætning (i standard metalpriser) på EUR 657 mio. (EUR 501 mio. i tredje kvartal 2023). Den organiske vækst var 25% (44%). EBITDA endte på EUR 93,0 mio. (EUR 76 mio.), hvilket svarer til en EBITDA-margin (i standard metalpriser) på 14,2% (15,3%). Resultatet efter skat (fra den fortsættende drift) var EUR 57 mio. (EUR 23 mio.).
Ved udgangen af tredje kvartal havde NKT en ordrebog på højspændingskabler på EUR 11,0 mia., hvilket er på niveau med tredje kvartal 2023, hvor ordrebogen også udgjorde EUR 11,0 mia.

Selvom NKT kunne præsentere et solidt kvartalsregnskab for tredje kvartal 2024, endte aktien alligevel med at falde med -8% på regnskabsdagen. Derfor dykker vi i denne uges aktie ned i, hvorfor aktien faldt. For at finde årsagen til faldet kan vi tage udgangspunkt i analytikernes forventninger til regnskabet, som er indsamlet af NKT selv (konsensusestimater).
NKT overraskede positivt på omsætningen (i standard metalpriser). Mens NKT rapporterede en omsætning på EUR 657 mio., forventede analytikerne en omsætning på EUR 627 mio., hvorofr NKT landede noget over forventningerne på omsætningen. EBITDA endte på EUR 93,0 mio., hvor analytikerne havde forventet et EBITDA på EUR 92,0 mio. Ved første øjekast ser det derfor ud til, at NKT faktisk lander lidt over analytikernes forventninger på EBITDA. Men da omsætningen landede betydeligt højere end forventet, burde EBITDA-resultatet også have fulgt med i samme grad, så NKT havde leveret en EBITDA-margin, der var på linje med forventningerne. Analytikerne forventede en EBITDA-margin (i standard metalpriser) på 14,9%, men NKT leverede en EBITDA-margin på 14,15%, altså en lavere margin drevet af en højere omsætning, hvor EBITDA-resultatet ikke fulgte med. Den første forklaring på faldet i aktien kan derfor være, at EBITDA-marginen skuffede i forhold til analytikernes forventninger. Det kan også tænkes, at den flotte omsætningen sammenlignet med analytikernes estimater, har skabt lidt nervøsitet blandt investorerne, da indtjeningen målt på EBITDA ikke fulgte med. Derfor kan nogle investorer måske stille spørgsmålstegn ved, om denne tendens vil fortsætte.
Den næste mulige forklaring på kursfaldet kan være, at NKT i regnskabet meddelte, at selskabet i deres Solutions-forretning i tredje kvartal har øget hensættelserne til nogle højspændingsprojekter på land, hvilket havde en mindre negativ indvirkning på rentabiliteten. Dette kan have skabt nervøsitet blandt investorerne, da de måske sætter spørgsmålstegn ved, om det blot er en engangsforeteelse, eller om der vil komme flere hensættelser i fremtiden.
Derudover indeholdt regnskabet også nogle engangsomkostninger relateret til investeringer og lagerregulering, som allerede var blevet meldt ud. Derfor burde de ikke have haft den store betydning for udviklingen i aktien.

I forbindelse med regnskabet for tredje kvartal meddelte NKT også, at de nu forventer, at resultaterne for 2024 vil ende i den øvre ende af forventningerne. Således ventes der en omsætning (i standard metalpriser) i intervallet EUR 2,33-2,45 mia. og et EBITDA-resultat i intervallet EUR 310-345 mio.
Hvis man sammenligner NKTs egne forventninger til 2024 med de analytikerestimater (konsensus), som NKT selv har indhentet, så ligger NKTs egne forventninger tæt på analytikernes estimater, når man tager højde for, at NKT nu forventer at ende i den øvre ende af intervallet. Analytikerne forventer således en omsætning (i standard metalpriser) på EUR 2,38 mia. og et EBITDA-resultat på EUR 339 mio.

NKT har i de seneste år haft solid vækst, og det er derfor oplagt at se nærmere på, hvad der skal drive væksten i fremtiden, samt hvilke potentielle trusler NKT kan stå overfor. Hvis vi starter med at kigge på, hvad der skal drive væksten fremadrettet, er det især den grønne omstilling, der står som den største driver. Der vil fortsat være stor efterspørgsel efter NKTs produkter indenfor høj- og mellemspændingskabler, da udbygningen af elnetværket vil fortsætte i takt med, at efterspørgslen efter elektricitet stiger. Da NKT er eksponeret mod den grønne omstilling, kan det politiske landskab også få stor betydning for virksomheden, hvilket både kan give modvind og medvind afhængig af holdningen til grønne energikilder i forskellige lande og deres politiske beslutninger. Det betyder også, at NKT potentielt kan blive påvirket af, at USA har valgt Trump som ny præsident, da han ikke støtter den grønne omstilling, især inden for vindenergi. Det er dog vigtigt at bemærke, at NKT ikke har stor eksponering mod USA, da de ikke har fabrikker i landet, og USA heller ikke udgør det største marked for NKT. På trods af NKTs mindre eksponering mod USA kan den politiske holdning til den grønne omstilling stadig få betydning for virksomheden.

Afslutningsvis kan vi se lidt på den aktuelle værdiansættelse af NKT. Som det fremgår af multiplerne, handles NKT allerede nu på et niveau, hvor det er tydeligt, at der er relativt høje forventninger til fremtiden, som allerede i nogen grad er indregnet i kursen. Fordi NKT allerede handles til et relativt højt niveau baseret på analytikernes fremtidige forventninger, er der også en risiko for, at finansielle skuffelser potentielt kan give relativt store udsving i kursen.

Kilde: MarketScreener.com

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i NKT og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i NKT.

1 Synes om

Ugens aktie (uge 47 2024) - Er der lys forude for køkkenproducenten?

I denne uges aktie dykker vi ned i den danske køkkenproducent TCM Group, som blandt andet står bag en række forskellige brands såsom Svane Køkkenet, Tvis Køkkener og Nettoline.
I denne uge ser vi nærmere på regnskabet for tredje kvartal, som TCM Group offentliggjorde torsdag. Derudover tager vi temperaturen på henholdsvis B2B- og B2C-markedet, og vi kigger også ind i fremtiden for at vurdere, hvad der kan påvirke et selskab som TCM Group, der er konjunkturfølsomt. Afslutningsvis kaster vi et blik på værdiansættelsen.

Torsdag i denne uge præsenterede TCM Group regnskabet for tredje kvartal 2024, hvor omsætningen blev DKK 277,7 mio. (DKK 258,6 mio. i samme periode året før), svarende til en omsætningsvækst på 7,4%. Justeret EBIT endte på DKK 16,7 mio. (DKK 2,5 mio.), svarende til en justeret EBIT-margin på 6,0% (1,0%). Resultatet i tredje kvartal endte på DKK 8,8 mio. (DKK -1,7 mio.).
Hovedoverskriften fra regnskabet må derfor være, at selvom markedet for køkkener fortsat er lidt svagt, fortsætter TCM Group med at rapportere en stigning i omsætningen, samtidig med at den justerede EBIT-margin er væsentligt forbedret sammenlignet med sidste år. Denne tendens har også været gældende i årets to tidligere kvartaler. Forklaringen på den forbedrede justerede EBIT-margin skyldes primært et styrket B2C-marked.

TCM Group kommer ud af tredje kvartal 2024 med en ordreindgang i B2C-markedet, der viser en mere eller mindre flad vækst. Det skal dog bemærkes, at TCM Group i de første seks måneder af 2024 havde en høj ordreindgang i B2C-markedet. Modsat ser det ud i B2B-markedet, hvor TCM Group rapporterer en negativ udvikling. Alt i alt resulterer ordreindgangen i tredje kvartal i et lille fald sammenlignet med samme periode året før.

Det er særligt interessant at holde øje med, hvordan udviklingen forløber i henholdsvis B2B- og B2C-markedet, når man ser på TCM Group. Forklaringen på, at det er interessant at følge udviklingen i netop B2B og B2C, er, at TCM Group fortsat er udfordret af den strukturelle økonomiske situation som følge af høj inflation og stigende renter efter nogle stærke år under covid-19. Som køkkenproducent er TCM Group meget konjunkturfølsom, hvilket betyder, at et højrentemarked er særdeles udfordrende for selskabet.
Den positive udvikling i B2C-markedet, som TCM Group har oplevet i første halvår 2024, er særlig interessant, da B2C-segmentet bidrager med højere indtjeningsmarginer. Selvom ordreindgangen i tredje kvartal var mere eller mindre uændret sammenlignet med samme periode året før, giver det stærke første halvår en indikation på, at købekraften begynder at vende tilbage i det private segment.
Når vi ser nærmere på B2B-markedet, er det fortsat et udfordrende område for TCM Group. I tredje kvartal oplevede selskabet igen en negativ udvikling i ordreindgangen sammenlignet med samme periode året før. Dette understreger, at projektsalget til byggeriet stadig er svagt, hvilket påvirker TCM Group negativt. B2B-markedet er vigtigt for TCM Group, da det bidrager med høj volumen, om end med en lavere indtjeningsmargin. Samtidig er B2B-markedet en vigtig indikator for den generelle økonomiske udvikling. Ud fra ordreindgangen ser B2B-markedet ud til at være lidt sløjt, hvilket i høj grad skyldes det høje renteniveau, som har udskudt mange investeringer i byggeriet, eksempelvis opførelsen af nye lejlighedskomplekser.
Det er derfor også interessant at kigge nærmere på, hvordan markedet kunne udvikle sig i fremtiden. Foreløbig i 2024 har vi set en række rentenedsættelser, og det forventes, at disse vil fortsætte ind i 2025. Et fortsat faldende renteniveau vil alt andet lige have en positiv effekt på de mere konjunkturfølsomme selskaber. Spørgsmålet er derfor snarere, hvornår investeringerne for alvor begynder at flyde tilbage til byggeriet. En mulig indikator kan være, at man som investor holder øje med eksempelvis ordreindgangen fra B2B-markedet.
Det er dog vigtigt at huske, at TCM Group er en konjunkturfølsom aktie, hvor blandt andet renteudviklingen fortsat kan udgøre en trussel for selskabet. Dette kan potentielt udskyde salget af køkkener i både B2B- og B2C-markederne.

I forbindelse med regnskabet for tredje kvartal kunne TCM Group også meddele en præcisering af forventningerne til året. Således forventes nu en omsætning i intervallet DKK 1.150-1.200 mio. (tidligere DKK 1.125-1.200). Justeret EBIT forventes nu i intervallet DKK 75-90 mio. (tidligere DKK 70-90 mio.).

For at give lidt perspektiv på værdiansættelsen af TCM Group har jeg sammenlignet en række selskaber, der er relateret til byggeindustrien og indretningsløsninger til køkken og bad. Fælles for alle disse selskaber er, at de blev hårdt ramt af rentestigningerne som følge af den høje inflation efter Covid-19.

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i TCM Group og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i TCM Group.

1 Synes om

Ugens aktie (uge 48 2024) - Er aktiviteten i byggeriet på vej tilbage?

I denne uges aktie dykker vi ned i den danske børsnoterede virksomhed H+H International, der blandt andet er kendt for sine byggematerialer i porebeton.
Vi ser derfor i denne uge nærmere på regnskabet for tredje kvartal, selskabets hovedaktionær og hvordan det står til på selskabets hovedmarkeder i Storbritannien, Polen og Tyskland. Derudover undersøger vi, hvad der skal drive markedet i fremtiden efter nogle hårde år oven på de høje renter. Afslutningsvist kaster vi et blik på værdiansættelsen.

Lad os tage et kig på nogle hovedtal for tredje kvartal. H+H kunne i tredje kvartal meddele en organisk vækst (i lokal valuta) på 2%, hvilket var en væsentlig forbedring sammenlignet med året før, hvor væksten var negativ med -24%. Driftsresultatet målt ved EBIT (før særlige poster) var på DKK 53 mio. (mod DKK 13 mio. året før), svarende til en EBIT-margin (før særlige poster) på 7% (2%). Periodens resultat endte således på DKK 19 mio. (DKK -29 mio.).

I forbindelse med tredje kvartal for 2024 justerede H+H også forventningerne til året. Virksomheden forventer fortsat en vækst (i lokal valuta) på omkring 0%. EBIT (før særlige poster) forventes nu at være i intervallet DKK 50-80 mio. (tidligere DKK 50-100 mio.).

For at forstå, hvad der driver udviklingen for H+H, kan vi se nærmere på de tre hovedmarkeder for H+H, herunder Storbritannien, Tyskland og Polen.
I Storbritannien begynder H+H at opleve forbedringer på markedet, hvor forbrugernes tillid har været stigende siden slutningen af 2023. Dog skal det nævnes, at væksten kommer fra et meget lavt niveau. De to store drivkræfter bag væksten er den faldende rente og den nye Labour-regering, som har et fokus på Storbritanniens boligmangel.
I Polen oplever byggemarkedet en kraftig vækst i antallet af byggetilladelser og projekter. Samtidig er efterspørgslen efter realkreditlån faldet voldsomt efter afslutningen på landets låneprogram, og nye programmer er endnu ikke blevet vedtaget. Alt i alt er der dog positivitet at spore på det polske marked.
Det tyske marked halter fortsat, hvor aktivitetsniveauet opererer på et lavt niveau, og stigende byggeomkostninger tynger sektoren yderligere. H+H meddelte ved tredje kvartal, at der på nuværende tidspunkt heller ikke er nogle indikatorer på et opsving i Tyskland på kort til mellemlang sigt.

Generelt har byggebranchen og leverandører til byggebranchen været hårdt ramt efter opsvinget under COVID-19, hvor den efterfølgende høje inflation blev bekæmpet med høje renter, hvilket lammede byggesektoren. Selvom vi i 2024 har set en række rentenedsættelser, er væksten i byggebranchen fortsat på et meget lavt niveau. Det forventes, at rentenedsættelser vil fortsætte ind i 2025, hvilket formentlig vil være den største drivkraft for at få byggebranchen tilbage på vækstsporet.
Derudover må vi ikke glemme, at H+H har kæmpet med voldsomt høje energipriser under den høje inflation. Disse priser ser nu ud til at have stabiliseret sig, hvilket også er en væsentlig faktor i forhold til efterspørgslen efter byggematerialer, hvis prisen på materialer falder.
Afslutningsvis vil en virksomhed som H+H, der allerede har aktiviteter i Østeuropa, opleve et voldsomt opsving i efterspørgslen, hvis krigen i Ukraine bliver afsluttet, da efterspørgslen efter byggematerialer vil stige, når byer i Ukraine skal genopbygges.

Hvis vi vender blikket væk fra tallene og markedet, men i stedet ser nærmere på, hvem der ejer aktier i H+H, er det helt essentielt at lægge mærke til, at den største aktionær i H+H har en samlet beholdning på omkring 3,3 mio. aktier, svarende til en aktieposition på 20,22% af de samlede aktier i H+H. Aktionæren er konkurrenten Solbet fra Polen, der er den tredje største producent af porebeton i Europa. Som investor i H+H er det interessant at forholde sig til netop denne position, da det drejer sig om en konkurrent. Derfor er det også helt nærliggende at spekulere lidt i, hvorfor konkurrenten Solbet har ønsket at erhverve så stor en andel af de samlede aktier i H+H. Det mest oplagte bud på formålet med denne position er, at det ikke kan udelukkes, at der i fremtiden kan komme en fuld overtagelse af H+H.

Afslutningsvis kan vi se lidt på den aktuelle værdiansættelse af H+H og på analytikernes forventninger til fremtiden, både i forhold til omsætningen og væksten, men også indtjeningen. Som det fremgår af tabellen, ventes H+H igen at have en positiv vækst, dog mere afdæmpet. EBIT-marginen ventes fortsat at være på et forholdsvis lavt niveau i de kommende år sammenlignet med de ekstraordinære år 2021 og 2022. I 2025 og 2026 forventes bundlinjen igen at være positiv. De mere positive udsigter til fremtiden ser også ud til at være nogenlunde prissat ved den aktuelle værdiansættelse, målt på multipler, selvom byggesektoren fortsat kører på et mere afdæmpet niveau.

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i H+H International og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i H+H International.

1 Synes om

Ugens aktie (uge 49 2024) - Et bud kom flyvende fra den danske stat

I denne uges aktie dykker vi ned i det børsnoterede selskab Københavns Lufthavne, som ejer og administrerer lufthavnene i København og Roskilde. Københavns Lufthavne kom i denne uge i fokus, efter at den danske stat annoncerede sin hensigt om at købe ATP’s aktiepost på 59,4% af aktierne i lufthavnen for ca. DKK 32 mia. Samtidig vil staten give et tilsvarende tilbud til de resterende aktionærer.
I denne uge ser vi derfor nærmere på tilbuddet fra den danske stat, de risici, der kan opstå, hvis købet ikke bliver gennemført, samt prisfastsættelsen målt ved en P/E multipel for Københavns Lufthavne, hvis buddet accepteres.

I mandags blev der offentliggjort en politisk aftale, som betyder, at den danske stat vil købe aktiemajoriteten i Københavns Lufthavne. Aftalen indebærer en betinget købsaftale mellem Finansministeriet og ATP om købet af aktiemajoriteten i Københavns Lufthavne. I dag ejer den danske stat ca. 39,2% af aktierne i Københavns Lufthavne. Med købsaftalen med ATP vil Finansministeriet erhverve yderligere ca. 59,4% af aktierne, hvorefter den danske stat vil have en samlet ejerandel på 98,6% af aktierne i Københavns Lufthavne. Købsprisen for de ca. 59,4% af aktierne udgør ca. DKK 32 mia.
Hvis købet af de ca. 59,4% af aktierne går igennem, vil den samlede beholdning udgøre ca. 98,6%, hvilket betyder, at der vil være ca. 1,4% af aktierne tilbage. Finansministeriet har ikke til hensigt at tvangsindløse de resterende aktier. Derimod vil Finansministeriet være forpligtet til at afgive et tilbud til de resterende aktionærer, hvilket dækker de ca. 1,4% af aktierne. Tilbuddet vil være til samme pris per aktie, som Finansministeriet betaler ATP for aktierne.
Netop fordi Finansministeriet ikke har til hensigt at tvangsindløse de resterende ca. 1,4% af aktierne, betyder det også, at Finansministeriet ikke vil afnotere Københavns Lufthavne fra børsen. På sigt er det statens ambition at gennemføre et eller flere frasalg, der skal nedbringe statens ejerandel til 50,1%, så aktiemajoriteten fastholdes.

Vi kan nu se nærmere på, hvilken pris per aktie Finansministeriet betaler ATP, og dermed også hvilken pris de resterende aktionærer, som sidder på ca. 1,4% af aktierne, kan forvente at blive tilbudt per aktie af Finansministeriet, såfremt handlen med ATP går igennem.

Der er i alt 7.848.070 udestående aktier i Københavns Lufthavne A/S.

Finansministeriet køber yderligere ca. 59,4% af aktierne, svarende til ca. 4.661.754 aktier.

Finansministeriet betaler i alt ca. DKK 32 mia. for de ca. 59,4% af aktierne.

Alt i alt giver det en pris per aktie på DKK 6.864,4.

Hvis handlen går igennem som planlagt, kan de resterende aktionærer, der sidder på ca. 1,4% af aktierne, se frem til et tilbud på DKK 6.864,4 per aktie.

I fredags lukkede Københavns Lufthavne i kurs DKK 6.000 per aktie. Det betyder, at hvis alt går efter planen, og handlen med ATP gennemføres til den aftalte pris, som også bliver tilbudt til de resterende aktionærer, er der aktuelt et afkast på 14,4% i forhold til fredagens lukkekurs.

Vi kan derfor se nærmere på, hvorfor investorer endnu ikke har indregnet, at handlen gennemføres, og dermed ikke har prissat aktien på niveau med den pris, Finansministeriet vil betale for aktierne. Den altoverskyggende faktor er naturligvis risikoen for, at handlen ikke bliver godkendt af myndighederne. Netop fordi Finansministeriet har budt en pris, der lå langt over markedskursen på det tidspunkt, hvor handlen blev annonceret, og en pris, der værdiansætter Københavns Lufthavne væsentligt højere end andre lufthavne målt på multipler, er investorerne forsigtige. Hvis handlen ikke gennemføres, vil aktiekursen alt andet lige falde markant tilbage.

På nuværende tidspunkt er Københavns Lufthavne en meget illikvid aktie med begrænset handel. Det betyder også, at der kan være langt mellem køber og sælger, hvilket kan resultere i store kursudsving. Hvis det lykkes den danske stat at overtage ATP’s andel af aktierne og dermed eje ca. 98,4% af aktierne, og hvis derudover en række af de resterende aktionærer vælger at acceptere tilbuddet fra Finansministeriet, kan andelen af aktier i free float ende med at blive så lav, at aktien bliver mere eller mindre uinvesterbar. Dette kan føre til endnu større kursudsving ved handel.
Det er vigtigt at have dette in mente, hvis man vælger ikke at acceptere det forventede tilbud fra Finansministeriet og i stedet beholder sine aktier. Som nævnt er det statens plan på sigt at nedbringe ejerandelen til 50,1%. Her må det forventes, at de resterende aktier sælges til en eller flere store aktionærer, hvilket vil betyde, at aktierne formentlig stadig ikke vil være en del af den daglige handel. Dermed vil Københavns Lufthavne fortsat være yderst illikvid. Man kan derfor diskutere, om det overhovedet giver mening, at Københavns Lufthavne forbliver børsnoteret?

Afslutningsvist kan vi give lidt perspektiv på prisfastsættelsen af Københavns Lufthavne sammenlignet med andre børsnoterede lufthavne. Som det fremgår af nedenstående tabel, handles Københavns Lufthavne betydeligt højere end andre børsnoterede lufthavne ved en markedsværdi, der er beregnet ud fra den pris, som staten har budt for de ca. 59,4% af aktierne.
For at sammenligne den P/E-multipel, som Københavns Lufthavne handles til baseret på den pris, staten har tilbudt (DKK 6.864,6 per aktie), er der taget udgangspunkt i Københavns Lufthavnes egne forventninger til indtjeningen før skat (median) i 2024E. De sammenlignelige selskaber, der er inddraget, omfatter lufthavnene i Frankfurt, Zürich og Wien.
Således handles de sammenlignelige selskaber til en gennemsnitlig P/E-multipel på 17,9x for 2024E, mens Københavns Lufthavne handles til 52,1x for 2024E baseret på prisen i statens bud. Alt andet lige indikerer dette, at statens bud på Københavns Lufthavne er markant højere sammenlignet med andre børsnoterede lufthavne i Europa.

Kilde: MarketScreener.com og egne beregninger.

Disclaimer: Jeg ejer ikke aktier i Københavns Lufthavne og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Københavns Lufthavne.

Ugens aktie (uge 50 2024) - Et vigtigt opkøb faldt på plads

I denne uges aktie ser vi nærmere på Novo Nordisk, der lørdag offentliggjorde positive nyheder om opkøbet af Catalent. Investorer kan dog også se frem mod den kommende offentliggørelse af data for fedmehåbet CagriSema, som forventes at blive annonceret inden udgangen af december.
Efter at Novo Nordisk i sommer toppede i kurs DKK 1.033,20, er aktiekursen faldet en del tilbage. Vi ser derfor i denne uge nærmere på vigtigheden af opkøbet af Catalent og på nogle af de kommende begivenheder, der kan påvirke kursen.

Lørdag fik investorerne i Novo Nordisk en tidlig julegave, da selskabet kunne annoncere en afklaring på købet af den amerikanske kontraktproducent Catalent, hvilket inkluderer opkøbet af tre påfyldningsfabrikker i henholdsvis Italien, Belgien og USA. Afklaringen betyder, at alle betingelser nu er godkendt, og købet forventes at blive gennemført i de kommende dage. Anskaffelsesprisen for Catalent løber samlet op i USD 11,7 mia., svarende til ca. DKK 83,1 mia.
Forklaringen på, hvorfor købet af Catalent er vigtigt for Novo Nordisk, skal findes i selskabets udfordringer med at imødekomme den store efterspørgsel på diabetes- og vægttabsmedicinen Ozempic og Wegovy. Begrænsningen skyldes fortsat produktionskapacitet, som både omfatter selve produktionen og i lige så høj grad påfyldningen af medicinen. Det er netop kapacitetsproblemerne i forbindelse med påfyldningen, som Novo Nordisk har fundet en løsning på med opkøbet af Catalent.
Det er dog vigtigt at huske, at Novo Nordisk ikke kan få den fulde effekt af opkøbet på helt kort sigt, da Catalent er en kontraktproducent. Det betyder, at selskabet producerer på kontrakt for andre virksomheder. Fordi Catalent producerer på kontrakt, er der nogle eksisterende aftaler, som selskabet skal opfylde. Det betyder også, at Novo Nordisk ikke kan udnytte den fulde kapacitet på fabrikkerne fra dag ét efter købet. Omvendt kan Novo Nordisk med ejerskabet sætte dagsordenen fra dag ét for investeringer i Catalents eksisterende fabrikker og dermed udvide kapaciteten. Effekten af opkøbet vil derfor formentlig først være fuldt synlig fra udgangen af 2025, når Catalent har leveret på de nuværende kontrakter, og Novo Nordisk kan udnytte den fulde kapacitet.

Selvom investorerne i Novo Nordisk allerede nu kan glæde sig over det gennemførte opkøb af Catalent, er der fortsat en begivenhed tilbage, som der ventes et svar på 2024. Det drejer sig om fase 3-data på det kommende vægttabshåb CagriSema, som forventes offentliggjort i december 2024. Forventningen er, at midlet kan præsentere et vægttab på omkring 25%. Derfor kan det få stor betydning for Novo Nordisks aktiekurs, hvis det ikke lykkes at præsentere et vægttab på omkring 25%. Omvendt bør et vægttab på over 25% alt andet lige give et positivt skub til kursen, da midlet vil være mere effektivt.
CagriSema kan vise sig at blive vigtig for Novo Nordisks fremtidige konkurrenceevne, hvis midlet viser sig at være meget effektiv.

Derudover er det vigtigt at være opmærksom på, at Novo Nordisk skal videreudvikle på sin fedmemedicin, da patentet på molekylet semaglutid som Wegovy er bygget på udløber omkring 2030 i både Europa og USA.

I starten af februar ventes Novo Nordisk at præsentere årsregnskabet for 2024, hvor det også forventes, at selskabet vil præsentere forventningerne til 2025. Her vil der være stort fokus på salgsforventningerne, efter at selskabets finansdirektør i forbindelse med tredje kvartal 2024 udtalte, at væksten i 2025 kunne forventes at lande i “high teens”, hvilket må tolkes som værende i intervallet 17-19%. Da denne udtalelse blev offentliggjort, faldt kursen betydeligt. Det bliver derfor spændende at se, om salgsforventningerne for 2025 vil være på linje med udtalelsen fra selskabets finansdirektør. Aktuelt ventes det blandt analytikerne, at salgsvæksten i 2025E vil være på 20,33% (MarketScreener.com).

Disclaimer: Dette er en privat kommentar. Jeg ejer ikke aktier i Novo Nordisk og kommentaren er udelukkende til informationsformål og indeholder ikke anbefalinger om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Novo Nordisk. Victor Skriver – d.15.12.2024, kl. 19:57.

1 Synes om

Ugens aktie (uge 51 2024) - En af de mest stigende danske aktier i 2024

I denne uges aktie ser vi nærmere på Harboes Bryggeri, der i 2024 er blandt de mest stigende danske aktier. Onsdag i denne uge offentliggjorde Harboes Bryggeri regnskabet for første halvår af regnskabsåret 2024/2025.
Derfor kigger vi i denne uges aktie nærmere på regnskabet for første halvår og de præciserede forventninger til helåret. Derudover dykker vi ned i de faktorer, der kan påvirke aktiekursen både positivt og negativt i fremtiden.

I denne uge offentliggjorde Harboes Bryggeri regnskabet for andet kvartal og dermed også tallene for første halvår af det forskudte regnskabsår 2024/2025.
I andet kvartal steg omsætningen med 5% til DKK 471,9 mio. (mod DKK 451,1 mio. i samme periode sidste år). EBITDA endte på DKK 41,6 mio. (mod DKK 35,0 mio.), svarende til en EBITDA-margin på 8,8% (mod 7,8%).
Det mest bemærkelsesværdige i andet kvartal er forbedringen i resultat før skat, som endte på DKK 20,1 mio. (mod DKK 12,8 mio.), svarende til en forbedring på ca. 57%. Ser vi på første halvår, er resultatet før skat forbedret med ca. 28%.

På baggrund af tallene for første halvår ses det, at Harboes Bryggeri fortsætter den positive fremgang efter det succesfulde regnskabsår 2023/2024. Den lavere omsætningsvækst i første halvår 2024/2025 på 5% sammenlignet med 14% i første halvår 2023/2024 indikerer dog, at Harboe har plukket de lavthængende frugter, hvad angår vækst. Meget af væksten i det seneste regnskabsår blev drevet af prisstigninger, mens væksten i første halvår 2024/2025 blandt andet er skabt gennem effektiviseringer, omkostningsbesparelser og øget distribution i Danmark og på eksportmarkeder, mens Tyskland oplevede negativ vækst.

I forbindelse med regnskabet for første halvår 2024/2025 præciserer Harboes Bryggeri samtidig forventningerne til hele året. Der ventes nu et EBITDA i intervallet DKK 160-180 mio. (tidligere DKK 150-190 mio.), og resultat før skat forventes at lande mellem DKK 70-90 mio. (tidligere DKK 60-100 mio.). Som det fremgår af de nye forventninger, er intervallet blevet indsnævret med DKK 10 mio. i begge ender, og medianforventningen for både EBITDA og resultat før skat er dermed uændret.

Efter den solide fremgang i særligt andet kvartal 2024/2025, vurderer jeg, at det ikke er usandsynligt, at Harboes Bryggeri lander i den øvre ende af de nye forventninger til resultat før skat, som nu er i intervallet DKK 70-90 mio. for 2024/2025.

Lad os se lidt nærmere på, hvad der skal drive aktien i 2025 oven på den store stigning i 2024.
Først kan vi starte med at se nærmere på Tyskland, hvor Harboe i første halvår 2024/2025 har haft negativ vækst på -3%. Forklaringen på den negative udvikling i Tyskland skal findes i, at Harboe har optimeret en række kundeaftaler og dermed også fravalgt visse kontrakter. Det er vigtigt at huske, at Tyskland står for ca. 40% af omsætningen i beverage-divisionen. Det betyder også, at hvis Harboe lykkes med at optimere kontrakterne yderligere i Tyskland og udnytte den ledige kapacitet med nye og bedre kontrakter målt på indtjening, kan det give et yderligere løft i indtjeningen fremover.
Det nævnes i regnskabet, at øget effektivisering er en af forklaringerne på det forbedrede resultat. Her er det vigtigt at bemærke, at Harboe i øjeblikket er i gang med et af de største investeringsprojekter i årtier. En ny produktionslinje på bryggeriet i Skælskør. I regnskabsåret 2024/2025 vil de samlede investeringer løbe op i ca. DKK 155 mio. Disse investeringer kan vise sig at blive en vigtig faktor for at forbedre indtjeningen på sigt. Derudover skal det bemærkes, at Harboe har forbedret afkastet på den investerede kapital (ROIC) til 7,8% i første halvår 2024/2025 (samme periode sidste år var ROIC 5,9%).
Harboe er også lykkedes med at øge distributionen i Danmark, efter at det er lykkedes at komme ind i alle Coops butikker, hvor den fulde effekt endnu ikke ser ud til at være opnået.
Afslutningsvist er det relevant at se nærmere på den langsigtede strategi frem mod 2027/2028. Her forventer Harboe at opnå årlig vækst i både afsætning og omsætning, samt en EBITDA-margin på 10%. ROIC skal desuden være over 8%. I det seneste regnskabsår havde Harboe en EBITDA-margin på 8,7%, hvorfor der fortsat er plads til forbedringer, men hvor marginen nærmer sig målet.

Oven på den store stigning i aktien i 2024 er der alt andet lige indregnet høje forventninger i aktien. Vi kan derfor se nærmere på nogle af de faktorer, der kan give en negativ udvikling i kursen. Først kan vi starte med at se nærmere på Tyskland. Som nævnt har Harboe oplevet negativ vækst i Tyskland, og en længere periode med negativ vækst vil kunne få en negativ påvirkning.
Det er vigtigt at huske på, at Harboe sælger produkter til prisstarter-segmentet. Det betyder, at marginen på produkterne er mindre. Derfor er Harboe særligt følsom over for store udsving i fragtrater, råvarepriser og energipriser. Hvis priserne på disse stiger til et overnormalt niveau, vil det kunne få en negativ påvirkning på kursen.
Harboe nævner i forbindelse med regnskabet, at de fortsat ser en risiko i de genforhandlinger af kundekontrakter, som udløber ved årsskiftet.
Afslutningsvist er det vigtigt at bemærke, hvordan Harboe gennem årene er blevet anklaget for nepotisme og for at tilgodese familien frem for aktionærerne. Harboe-familien har fortsat de bestemmende aktier, og selskabets CEO er nærtstående til Harboe-familien. Der er derfor en potentiel risiko for, at familiens aktiviteter og en eventuel indblanding i Harboes Bryggeri kan få en negativ effekt på kursen.

Endelig kan vi kaste et blik på prisfastsættelsen af Harboes Bryggeri målt på en P/E-multipel og sammenligne det med de to andre danske børsnoterede bryggerier, Carlsberg og Royal Unibrew. Det er dog vigtigt at huske, at denne sammenligning er vanskelig, da Harboes Bryggeri er betydeligt mindre end Carlsberg og Royal Unibrew. Derudover har Harboes Bryggeri en betydeligt lavere indtjeningsmargin sammenlignet med Royal Unibrew og Carlsberg.

Harboes Bryggeri (2024/2025E median guidance): P/E = 10,3x
Royal Unibrew 2024E: P/E = 16,7x
Carlsberg 2024E: P/E = 13,4x
Kilde: Royal Unibrew og Carlsberg P/E-multipel: MarketScreener.com)

Disclaimer: Dette er en privat kommentar. Jeg ejer aktier i Harboes Bryggeri og kommentaren er udelukkende til informationsformål og indeholder ikke anbefalinger om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Harboes Bryggeri. Victor Skriver – d.22.12.2024, kl. 19:54.

2 Synes om

Ugens aktie (uge 4 2025) - Nye nedskrivninger tynger tilliden fra investorerne

I denne uge var Ørsted i stiv modvind efter meddelelsen om yderligere nedskrivninger på aktiviteterne i USA på samlet DKK 12,1 mia.
Ørsteds aktiekurs nærmer sig nu et niveau tæt på børsnoteringen tilbage i 2016 og fremstår som et selskab, hvor investorernes tillid synes forsvundet. Derfor ser vi denne uge nærmere på de seneste nedskrivninger i USA, samt det foreløbige EBITDA-resultat for 2024. Yderligere undersøger vi Ørsteds langsigtede forventninger til 2030 og kaster et blik på, hvad man som investor bør holde øje med i fremtiden.

Hvad indebærer nedskrivningerne?
Ørsted oplyser i meddelelsen, at der i alt blev nedskrevet for DKK 12,1 mia. i fjerde kvartal 2024. Nedskrivningen er fordelt på tre forskellige poster.
Den første nedskrivning på DKK 4,3 mia. er ikke overraskende, da den er relateret til de stigende langfristede amerikanske renter, som påvirker brugsværdien negativt for den amerikanske portefølje. Nedskrivningen får ikke en direkte betydning for Ørsteds kassebeholdning, da den er baseret på en værdiforringelse af den fremtidige brugsværdi, og dermed vil få en negativ betydning på egenkapitalen.
Den anden nedskrivning på DKK 3,5 mia. er relateret til den leasede havbund ud for kysterne ved New Jersey, Maryland og Delaware, hvor nedskrivningen sker på baggrund af den nuværende markedsusikkerhed. Denne nedskrivning vil heller ikke få en direkte effekt på Ørsteds kassebeholdning. Nedskrivningen vedrører den bogførte værdi og er dermed også relateret til egenkapitalen.
Den sidste nedskrivning på DKK 4,3 mia. er relateret til forsyningskæden og byggeriet af det igangværende Sunrise Wind-projekt. Nedskrivningen sker på baggrund af en forsinket tidsplan relateret til installationsforventningerne samt øgede omkostninger. Det betyder, at idriftsættelsen af projektet er skubbet til andet halvår af 2027. Denne nedskrivning vil i høj grad påvirke Ørsteds kassebeholdning, da den direkte er relateret til højere omkostningsforventninger.

USA - En sten i skoen for Ørsted:
Det er ikke første gang, Ørsted er ude og foretage nedskrivninger på forretningen i USA. I november 2023 meddelte Ørsted en nedskrivning på DKK 28,4 mia., efter at selskabet afbrød udviklingen af to projekter og samtidig foretog nedskrivninger på igangværende aktiviteter. I denne uge blev der yderligere foretaget nedskrivninger relateret til USA på DKK 12,1 mia. Ørsted har således foreløbigt foretaget nedskrivninger i USA for DKK 40,5 mia.

Fastholder forventningerne:
Ørsted kunne i forbindelse med meddelelse om nedskrivningerne i USA offentliggøre det foreløbige EBITDA-resultat (eksklusivt nye partnerskaber og nedskrivninger) for 2024. EBITDA lander således i 2024 på DKK 24,8 mia., hvilket er i overensstemmelse med de seneste forventninger om et EBITDA-resultat i intervallet DKK 24-26 mia.

De langsigtede forventninger til 2030:
Ørsted har en ambition om at nå et EBITDA-resultat (eksklusivt nye partnerskaber og nedskrivninger) på DKK 39-43 mia. i 2030, hvilket svarer til en årlig stigning på 8% (CAGR) baseret på EBITDA-resultatet i 2023 (eksklusivt nye partnerskaber og nedskrivninger) på DKK 24,0 mia. Derudover er ambitionen at have en installeret kapacitet på 35-38 GW i 2030.
Baseret på de udfordringer, som Ørsted har haft i USA, og de nye politiske udfordringer i USA efter Trump er valgt som ny præsident, er det muligt, at Ørsted kan komme til at justere forventningerne til 2030. Ørsted har allerede iværksat en række initiativer for at få styr på kapitalstrukturen, herunder en reduceret investeringsplan, et stop for udbytte (2023-2025) og frasalg af projekter, hvilket foreløbigt har betydet, at en mulig kapitaludvidelse ikke er kommet på tale. Alligevel er der en mulig risiko for, at der kan komme en kapitaludvidelse på sigt, da en forringelse af Ørsteds kreditvurdering kan give problemer for den fremtidige finansiering af projekter, der er nødvendige for, at Ørsted kan nå sine 2030 ambitioner.

Hvad bør man som investor være opmærksom på:
Det første, som investorerne nu kan se frem mod, er den 7. februar 2025, hvor Ørsted vil annoncere årsrapporten for 2024. Her ventes der både at komme klarhed over forventningerne til 2025, men også en potentiel justering af de langsigtede forventninger frem mod 2030.
En potentiel sænkning af kreditvurderingen kan også få en negativ effekt på den fremtidige finansiering, men hvor risikoen for en kapitaludvidelse må på nuværende tidspunkt være den største risiko.
Derudover kan det ikke udelukkes, at det norske selskab Equinor, som har en ejerandel i Ørsted på 10% af aktierne, ser en mulighed for at erhverve yderligere aktier i Ørsted til den aktuelle værdiansættelse. Det kan lige så vel være andre energiselskaber, der ser en mulighed for at erhverve en andel af Ørsted for at øge deres grønne position.

Disclaimer: Dette er en privat kommentar. Jeg ejer ikke aktier i Ørsted og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Ørsted. Victor Skriver – d. 26.01.2025, kl. 20:14.

Ugens aktie (uge 5 2025) - Ambu fortsætter med at levere på strategien

Ambu er foreløbig steget med 29,6% i år, hvilket betyder, at Ambu er blandt de mest stigende aktier i Danmark YTD. I denne uge præsenterede Ambu regnskabet for første kvartal, men spændingen var allerede udløst, da nogle af tallene var kendt på forhånd.
I denne uge ser vi derfor nærmere på det seneste regnskab og den igangværende strategi. Derudover ser vi nærmere vi de muligheder, Ambu kan stå over for, relateret til den finansielle gearing samt de potentielle risici, som Ambu kan møde i forbindelse med sin position i USA.

Ambu var torsdag ude med regnskabet for første kvartal i det forskudte regnskabsår 2024/25, som var uden de store overraskelser, da Ambu allerede tidligere i januar havde løftet sløret for omsætningen og EBIT.
I første kvartal 2024/25 havde Ambu en omsætning på DKK 1.510 mio. (DKK 1.254 mio.), svarende til en organisk omsætningsvækst på 19,5% (14,2%). EBIT (før særlige poster) i første kvartal 2024/25 endte på DKK 243 mio. (DKK 126,0 mio.), hvilket svarede til en EBIT-margin (før særlige poster) på 16,1% (10,0%).

Tallene for første kvartal 2024/25 er endnu et kvartal, der bekræfter, at Ambu er mere end godt på vej til at levere på sin ZOOM IN-strategi. Målet med strategien er at levere stærk lønsom vækst og at genopbygge det finansielle fundament. Den langsigtede ambition er at levere en organisk vækst på +10% (CAGR) fra 2022/23 til 2027/28 samt en EBIT-margin (før særlige poster) på 20% i 2027/28.

Det er ikke kun på omsætningen og indtjeningen, at man kan se, at der bliver eksekveret på ZOOM IN-strategien. Ambus finansielle gearing er gået fra 3,9x ved årsregnskabet 2021/22 til 0,0x ved første kvartal 2024/25, med en nettorentebærende gæld på DKK -24 mio. i første kvartal.

Med en finansiel gearing på nul kan Ambu nu også begynde at kigge efter opkøb og nye partnerskaber, men Ambus CEO, Britt Meelby, understreger, at det ikke er førsteprioriteten. Lige nu er hovedfokus for Ambu fortsat på den organiske vækst, men selskabets CEO siger dog, at baseret på den stærkere position, som Ambu er kommet i, giver det mening at begynde at se på de muligheder, der kunne opstå i fremtiden.

Selvom Ambu er lykkedes med at komme tilbage på vækstsporet med den stigende organiske vækst og en finansiel gearing på 0,0x, er der usikkerhed forude, som man som investor bør være opmærksom på.
Ved årsregnskabet 2023/24 var Ambus omsætningsfordeling følgende: 51% i Nordamerika, 39% i Europa og de resterende 10% fordelt over resten af verden. Det er særligt den høje andel af den totale omsætning i Nordamerika, der bør give anledning til opmærksomhed. USA’s nye præsident, Donald Trump, har truet med høje toldsatser på varer fra blandt andet EU. Derudover har Donald Trump senest underskrevet et præsidentielt dekret om at indføre en told på 25% på import fra blandt andet Mexico, hvor Ambu har produktion.
Dog skal det bemærkes, at Ambu har et meget fleksibelt produktionssetup med i alt fire fabrikker, hvoraf den ene fabrik er i USA, hvilket alt andet lige reducerer Ambus følsomhed over for nye toldsatser.

I forbindelse med, at Ambu i starten af januar præsenterede de foreløbige tal for første kvartal 2024/25, løftede Ambu samtidig forventningerne til regnskabsåret 2024/25 en smule. Således ventes der nu en organisk omsætningsvækst i intervallet 11-14% mod tidligere 10-13%. EBIT-marginen (før særlige poster) ventes nu at være i intervallet 13-15% mod tidligere 12-14%. Forventningerne er ikke afhængige af opkøb.

Disclaimer: Dette er en privat kommentar. Jeg ejer ikke aktier i Ambu og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Ambu. Victor Skriver – d. 02.02.2025, kl. 19:45.

Ugens aktie (uge 6 2025) - Mærsk sejler ind i 2025 med usikkerhed

I denne uge var Mærsk aktuel med regnskabet for 2024, hvor særligt indtjeningen landede over forventningerne og sendte aktien op. Selvom resultatet for 2024 er stærkt, giver et dyk ned i forventningerne alligevel et praj om, at Mærsk kan komme ud på dybt vand i 2025, hvis forsyningskæden normaliseres og fragtraterne falder.
I denne uge ser vi derfor nærmere på regnskabet for 2024, strategien og partnerskabet med Hapag-Lloyd. Afslutningsvis ser vi nærmere på udbyttet for 2024, det nye aktietilbagekøbsprogram samt forventningerne til 2025.

I 2024 kom Mærsk sikkert i havn og leverede en omsætning på USD 55,48 mia. (USD 51,07 mia.), svarende til en vækst på 8,6%, som var højere end analytikernes forventninger på USD 54,8 mia. Det var særligt driftsresultatet målt ved EBIT i 2024, der overraskede positivt, idet det landede på USD 6,5 mia. (USD 3,9 mia.), svarende til en EBIT-margin på 11,7% (7,7%). Analytikerne havde forventet et EBIT-resultat på USD 5,7 mia. I 2024 endte Mærsk med en indtjening på USD 6,23 mia. (USD 3,91 mia.).

Mærsk kom igennem 2024 på sikker kurs og leverede det tredje bedste regnskab i historien, dog ser fremtiden for Mærsk noget mere usikker ud. Usikkerheden drejer sig om Mærsks evne til at generere et overskud i fremtiden på den underlæggende forretning, og dermed evnen til at leverer et overskud under fuldstændig normaliserede forhold. Lad os starte med at tage udgangspunkt i EBIT-forventningen til 2025, her forventer Mærsk et EBIT-resultat i intervallet USD 0,0-3,0 mia., hvor forventningsintervallet er estimeret på baggrund af en genåbning af Det Røde Hav. Det betyder, hvis åbningen af Det Røde Hav sker i midten af 2025 vil Mærsk komme ud med et EBIT-resultat i 2025 på omkring EUR 0,0 mia., hvor imod en åbning af Det Røde Hav i slutningen af 2025 vil betyde at Mærsk vil ende med et EBIT-resultat i 2025 på omkring EUR 3,0 mia.
Med andre ord, har Mærsk med forventningerne til 2025, groft sagt fortalt at det ikke er muligt at generere et overskud, hvis ikke der er problemer i forsyningskæden. Forsyningskæde problemer giver nemlig øgede fragtrater, hvilket også betyder at Mærsk kun kan tjene penge på driften når fragtraterne ikke er normaliserede og dermed ekstraordinære høje.
Derfor er det også helt essentielt at forholde sig til at en genåbning af Det Røde Hav allerede her i foråret og, hvis der ikke opstår andre forstyrrelser i forsyningskæden, potentielt vil betyde at Mærsk kan komme ud af 2025 med et negativt EBIT-resultat.

I 2025 forventer Mærsk at nå et EBITDA-resultat på USD 6,0-9,0 mia. og et EBIT-resultat på USD 0,0-3,0 mia. Selskabets CAPEX-forventninger fastholdes i perioden 2024-2025 på USD 10,0-11,0 mia. og i 2025-2026 forventer selskabet CAPEX på USD 10,0-11,0 mia.

Mærsk har tidligere annonceret et nye samarbejde med det tyske rederi Hapag-Lloyd. Samarbejdet går under navnet Gemini Cooperation og startede i februar 2025. Samarbejdet har blandt andet fokus på at øge pålideligheden til over 90 %, når samarbejdet er fuldt integreret. Derudover meddeler Mærsk, at der vil kunne opnås fordele ved effektivitetsgevinster fra driften. I 2025 bliver det derfor spændende at følge udrulningen af strategien og se, hvor store effektivitetsgevinster der kan opnås.

For 2024 vil Mærsk udbetale et udbytte per aktie på DKK 1.120, hvilket er noget højere end udbyttet for 2023 der var på DKK 515 per aktie. Udbytte svarer til en yield i 2024 på 9,4% sammenlignet med 4,2% i 2023.
Udover udbyttet har Mærsk også annonceret at selskabet vil iværksætte et aktietilbagekøbsprogram på op til DKK 14,4 mia. der vil løbe over de kommende 12 måneder.

Disclaimer: Dette er en privat kommentar. Jeg ejer ikke aktier i Mærsk og ovenstående er udelukkende til informationsformål. Det er derfor ikke en anbefaling om at købe, ikke købe, sælge eller ikke at sælge aktier i Mærsk. Victor Skriver – d. 09.02.2025, kl. 16:31.