GÆLDSLOFT USA - Analyse del 1 og 2

[patricknoahstadi]

MAKROØKONOMI: Hvad sker der hvis USA rammer deres gældsloft, og kan den omvendte rentekurve signalere en dyb recession?

Du har måske bemærket terminologien ”U.S. debt ceiling crisis” eller på dansk, ”USA’s gældlofts-krise” blive brugt i finansielle sammenhænge på nyhedsmedier eller på sociale medier de seneste par måneder. Men hvad betyder det egentlig? og hvordan kan en overskridelse af gældsloftet potentielt udvikle sig til et stort problem for de globale finansielle markeder? Det vil du få svaret på her.

Her er alt du skal vide om USA’s gældsloftskrise:

Indlæg/Del 1:

Hvad er gældsloftet?

Opfundet af den amerikanske kongres i 1917, er gældsloftet en øvre grænse for det samlede beløb, som USA er bemyndiget til at låne for at finansiere regeringens aktiviteter, velfærdssamfundet og derudover at opfylde statens finansielle gældsforpligtelser til banker og underliggende kreditorer. Som udgangspunkt låner USA penge til finansiering af regeringens aktiviteter ved udstedelse af statsobligationer (Treasury Bonds) eller andre former for statsgældsinstrumenter (Treasury Bills eller Treasury Notes). Disse obligationer eller statskammerbeviser skal ses som gældsbeviser, hvor private eller institutionelle investorer låner penge til regeringen i bytte for løbende indlånsrentebetalinger og fuld tilbagebetaling af det oprindelige lånte beløb, ved obligationens udløbsdato.

Problemet og dilemmaet opstår eftersom USA ikke har haft overskud på statsbudgettet siden præsident Bill Clintons regeringsperiode i slutningen af 1990’erne – dvs. starten af det 21. århundrede. Det gentagende underskud på det amerikanske statsbudget de sidste 20-25 år, resulterer i at staten løbende skal udstede nye obligationer for at tilbagebetale gamle obligationer der udløber. Den førnævnte rullende gældsplan kan beskrives som en uendelig cyklus af statsgældsudstedelser og -tilbagebetalinger. Man kan se cyklussen som en snebold, som efter årtier med en rullende gældsplan, nu har vokset sig så stor at økonomer og markedsdatabureauer nu frygter den første statslige betalingsstandsning (default) i USA’s historie.

Hvad er status på gældsloftet – Q4 2023?

Det Hvide Hus og den amerikanske præsident Joe Biden, præsenterede på vegne af det politiske regeringsparti: Demokraterne, en aftale i juni 2023 om at suspendere gældsloftet. Rationalet bag beslutningen om at suspendere nationens gældsloft endnu en gang, var med henblik på at afværge udsigten til den første statslige betalingsstandsning (U.S. default) i USA’s historie.

Ifølge det amerikanske finansministerium (U.S. Treasury), udgør den nuværende amerikanske gæld 33,51 billioner U.S. dollars (USD), eller 235 billioner danske kroner (DKK) samlet set pr. ultimo oktober 2023. Siden juni måned (2023), hvor Kongressen suspenderede gældsloftet, er gældsloftet steget med hele 2 billioner USD (tilsvarende 14 billioner danske kroner), som spredt ud svarer til at USA har øget deres gæld med 22 mia. danske kroner om dagen. Til sammenligning tog det 196 år for USA at akkumulere de første 2 billioner USD/14 billioner DKK i gæld. Nu er de 2 billioner USD eksponentielt akkumuleret på blot 4 måneder.

U.S. Debt to GDP Ratio:

“U.S. Debt to GDP”-ratio, også kendt på dansk som ”Gæld til BNP”-forholdet opdateres kvartalsvist, og er en udbredt økonomisk målestok som kan anvendes til at sammenligne et lands samlede gældsforpligtelser (debt) sat i forhold til landets samlede bruttonationalprodukt (GDP på engelsk).

Med udgangspunkt i de seneste nøgletal fra juni 2023 rapporteres det, at den samlede amerikanske statsgæld udgør 122,8% af USA’s årlige BNP. Til sammenligning var ”U.S. Debt to GDP” ratio på 121,3% i forrige kvartal. Sammenligner man ”U.S. Debt to GDP”-ratio” fra dette kvartal med forrige kvartal, kan der konkluderes en svag men voksende stigning på 1,5%. Et højt forhold indikerer, at USA’s gældsbyrde er relativt stor i forhold til dets økonomiske produktion, hvilket kan skabe bekymringer til statens økonomiske situation, og mistillid til statens tilbagebetalingsevne.

Mistilliden til USA’s kreditværdighed ses bl.a. på den høje rente (yield) på statsobligationer (U.S. Treasury Bonds) som pt. er på 5,33% ved korte statsobligationer (GB3:GOV) ifølge Bloomberg. En høj rente på statsobligationer indikerer typisk en høj risikoopfattelse hos investorer, da investorerne anser det for at være risikabelt at investere i statsgælden i USA. Dette kan skyldes bekymringer om økonomisk usikkerhed, kreditværdighed, manglende tilbagebetalingsevne samt stigende markedsstyrerenter fra ledende nationalbanker FED (USA) eller ECB (EU), som presser obligationsrenten op.

Selvom “Debt to GDP” -ratio kan bruges som benchmark nøgletal til at vurdere et lands overordnede økonomiske sundhed, kreditværdighed eller investortillid, bør resultatet alt andet lige sammenholdes med andre økonomiske indikatorer og målestokke med henblik på at opnå en omfattende forståelse af et lands finansielle og økonomiske situation - heriblandt USA. Forskellige lande kan have varierende tolerance for gæld, afhængigt af faktorer såsom valutaeksponering, gældens sammensætning eller andre makroøkonomiske forhold. (Ligesom i mikroøkonomi hvor en lav soliditetsgrad anses som værende ikke-tilfredsstillende, bør der som udgangspunkt rejses røde flag ved et højt ”Gæld til BNP”-forhold.)

Hvornår er næste deadline for gældsloftet?

Gældsloftet er suspenderet indtil d. 1. januar 2025, som er den næste officielle deadline hvor kongressen senest skal drøfte finanspolitik og senest stillingtagen til det stigende gældsloft.

Del 2 udkommer næste uge.

[patricknoahstadi]

Del 2:

I forlængelse af indlæg 1, hvor der blev redegjort for basisviden af gældsloftet, kan det være relevant at undersøge potentielle kædereaktioner der kan forekomme ved en overskridelse af gældsloftet, samt spørgsmålet om hvorvidt der er udsigt til en dyb recession med afsæt i den omvendte rentekurve.

Hvad er konsekvenserne, hvis USA overskrider gældsloftet før næste deadline?

Risikoen for en potentiel gældskrise i USA (i forbindelse med en overskridelse af gældsloftet), har udløst mild frygt hos nogle af de største investeringsbanker og finansielle institutioner i USA, heriblandt Bank of America (BofA) Goldman Sachs, samt JP Morgan Asset Management. Der rejses en problemstilling hvor det skal genovervejes, den engang utænkelige udsigt til den første statslige betalingsstandsning (U.S. default) i USA’s historie. En ”U.S. default” betyder at regeringen i USA officielt erklærer til deres kreditorer, at de ikke længere er i stand til at tilbagebetale gæld. En statslig betalingsstandsning kan forudsagde enorm uro for både USA, men også den globale økonomi qua at USA som den største handelsnation på verdensplan, udgør knap 25% af den globale BNP, ifølge Statista.

Potentielle konsekvenser som følge af en overskridelse af gældsloftet omfatter en nedgradering fra kreditvurderingsbureauer, som kan resultere i øgede udlånsrenteomkostninger for både virksomheder og boligejere. Afslutningsvis kan et fald i forbrugertilliden og forbrugerforventninger chokere USA’s finansielle markeder, skabe økonomisk ustabilitet og vippe både den nationale og globale økonomi ud i en øjeblikkelig recession.

Kan en overskridelse af gældsloftet nedbringe værdien af andre finansielle markeder?

Det korte svar er ja - med høj sandsynlighed. Der er bred enighed blandt finansielle institutioner om, at en amerikansk betalingsstandsning kan forudsagde en række negative kædereaktioner på samtlige globale finansielle markeder. Kreditværdigheden af amerikanske statsobligationer (Treasury Bonds) har længe styrket efterspørgslen efter amerikanske dollars, hvilket har bidraget til at opretholde dollarens værdi og status som verdens reservevaluta. Enhver form for manglende tillid til den amerikanske økonomi, enten på grund af statslig betalingsstandsning (U.S. Default) eller den stigende usikkerhed, kan i princippet skabe incitament hos investorer til at sælge ud af deres positioner i amerikanske statsobligationer og dermed svække dollaren, grundet den stigende mistillid til USA’s tilbagebetalingsevne af gæld. Denne tendens er bl.a. det vi ser i øjeblikket, hvor at mistilliden og den stigende usikkerhed til USA’s økonomi og tilbagebetalingsevne angiveligt driver udviklingen i de højeste renter på statsobligationer siden 2007, ifølge en nylig rapport fra Reuters.

Over halvdelen af verdens valutareserver er i amerikanske dollars, så en pludselig værdiforringelse af den amerikanske dollar vil sprede sig til obligationsmarkedet, eftersom værdien af disse reserver falder. Priser på råvareprodukter, der handles i dollar, såsom olie og guld, kan påvirkes af faldet af dollarens værdi. En svækkelse af dollaren ifm. en gældskrise, kan føre til prisstigninger på råvarer og andre børshandlende commodities/råvareprodukter. Derudover vil en usikkerhed på de amerikanske finansielle markeder smitte af på aktiemarkederne globalt, da mange internationale selskaber har betydelige forretningsinteresser og handelspartnere i USA. En svækkelse af den amerikanske økonomi kan derfor påvirke internationale virksomheders indtjening og aktiekurser i en negativ retning. Afslutningsvis vil en nedgradering af USA’s kreditvurdering eller øget risikoopfattelse i forbindelse med en gældskrise, medføre yderligere stigende rentesatser på amerikanske statsobligationer. Stigende rentesatser i USA kan sprede sig på verdensplan, da amerikanske obligationer typisk fungerer som referencerente for mange andre finansielle produkter både nationalt og globalt.

Stigende rentesatser vil typisk påvirke udlånsrenten i en opadgående retning, og investeringslysten i en nedadgående retning. I en artikel udgivet af Euroinvestor fra september 2022, forklarer aktieanalytiker Michael Friis hos H.C. Andersen Capital at man i nedgangskonjunkturer typisk oplever at risikovilligheden blandt investorer på de finansielle markeder falder drastigt i forbindelse med den høje rente, som betyder at investorer søger mod mere defensive aktier og væk fra vækstaktierne der står i flammer, som man f.eks. så under finanskrisen i 2007-2009 og så sent som i 2022 hvor de forbrugerrelaterede aktier var enormt hårdt ramt. Den afgørende pointe som jeg vil fremhæve fra artiklen, og som har væsentlig relevans for netop denne analyse, er at der historisk set har været en direkte korrelation mellem risikovillighed og konjunktur.

Kan den omvendte rentekurve signalere en dyb recession?

Ifølge den amerikanske centralbank FED (”The Federal Reserve Bank of New York)”, er sandsynligheden for en kommende i recession USA kalkuleret til at være 56,1% (pr. d. 4. oktober). Som illustreret på grafen, overskrider den nuværende sandsynlighed for en recession i USA, niveauerne set under finanskrisen i 2008 og afventer pt. gennembrud/momentum fra niveauet set under midt-1970’ernes recession i forbindelse med oliekrisen. Den førnævnte sandsynlighedsmodel bruger hældningen af rentekurven ”Yield Curve”, eller “rentekurve-spredning” (Term-spread) til at beregne sandsynligheden for en recession i USA tolv måneder frem i tiden. Her defineres rentekurve-spredningen som forskellen mellem hhv. den 3-måneders og 10-årige statsobligationsrente.

En omvendt rentekurve (som ses i øjeblikket) hvor de langsigtede rentesatser på statsobligationer med 10 års varighed falder under de korte rentesatser med 3 måners varighed, har historisk set vist at forudse samtlige amerikanske recessioner siden 1962, 8 ud af 8 gange (dvs. med 100% præcision).

En omvendt rentekurve (inverted yield curve) er resultatet af at investorer flytter penge væk fra korte obligationer og over i langsigtede obligationer istedet. Dette fænomen indikerer, at markedet som helhed er mere pessimistisk eller bearish med hensyn til økonomiske udsigter til afkast på kort sigt. Derudover ses rentesatsen for 3 måneders statsobligationer (GB3:GOV) på 5,33% at overstige niveauerne set under recessionen ifm. finanskrisen i 2007, samt recessionen ifm. IT-boblen i 2001.

Det beskrives i en nylig rapport fra Reuters, at den konstante nådesløse salg af amerikanske statsobligationer har ført til de højeste rentesatser på statsobligationer i mere end et årti og et halvt, hvilket har skabt uro på alt fra aktiemarkedet til ejendomsmarkedet.

Rentesatsen på den toneangivende 10-årige statsobligation, som kendetegnes ved at bevæge sig modsat af priserne, ramte kortvarigt 5% sent torsdag aften (19. oktober 2023), et niveau sidst set under finanskrisen i 2007. Forventninger om, at Federal Reserve vil holde rentesatserne høje, og voksende bekymringer om USA’s finanspolitik er blandt de faktorer, der driver udviklingen.

Med den usikkerhed, der omgiver inflation, udsigten til faldende udlånsrenter fra FED, samt den reelle dybde af den nuværende omvendte rentekurve, virker det dog stadig mere sandsynligt at en dyb recession truer derude, når man sammenholder den fortsat faldende rentekurve-spredning, stigende sandsynlighed for en recession, høje rentesatser på korte statsobligationer, samt det eksponentielt stigende gældsloft.

Normalt sker recessioner cirka seks til tolv måneder efter, at rentekurven er inverteret. Eftersom rentekurven faldt under 0 i august, kan det indikere at en potentiel recession tidligst vil udfolde sig i 2024. Afslutningsvis vil tidspunktet for en potentiel recession afhænge meget af Federal Reserves interventioner, en varslet ”U.S. guvernement shutdown”, om USA løber tør for penge før næste deadline i 2025 og om hvorvidt økonomien vil have en blød eller hård landing med hensyn til inflationen.

Nervøsitet i markedet (F&G Indeks)

Det velkendte Fear & Greed indeks indikerer en vis usikkerhed og nervøsitet på de finansielle markeder. Fear & Greed indekset er en måde at vurdere aktiemarkedsbevægelser og om aktier er rimeligt prissat. Teorien er baseret på logikken om, at overdreven frygt har en tendens til at presse aktiepriserne ned, og for meget grådighed i markedet har en tendens til at have den modsatte effekt. Jo tættere indekset er på 0, desto mere nervøsitet er der i markedet, og jo tættere på 100, desto mere grådighed er der i markedet. I skrivende stund når denne analyse udgives, er indekset i niveau 26, hvorfor indekset så småt nærmer sig niveauet for ”extreme fear” (0-25).

(Fear & Greed indekset beregnes ud fra gennemsnittet af en samling af syv forskellige indikatorer, der måler forskellige aspekter af adfærd på aktiemarkedet. Indikatorerne inkluderer markedsmomentum, styrken i aktiepriser, bredden af aktiepriser, call- og putoptioner, efterspørgsel efter risikable obligationer, markedsvolatilitet og efterspørgsel efter sikre havne. Indekset beregner, hvor meget disse individuelle indikatorer afviger fra deres gennemsnit, sammenlignet med hvor meget disse indikatorer normalt divergerer.)

Bottom-line: Hvor skal markedet hen?

Selvom mine personlige forventninger til aktiemarkedet i 2024-2025 (plus en årrække frem) er bearish, så ved jeg ved ikke hvor markedet skal hen. Ingen ved hvor markedet skal hen. Det er det vidunderlige uforudsigelige ved de finansielle markeder.

Én ting er dog uomtvistelig: Det bliver spændende at følge med i udviklingen løbende, hvordan USA har tænkt sig at handle på det stigende gældsloft og om recessionsboblen brister før næste deadline.

Hvad er dine tanker om situationen? Del gerne din indsigt.